安信证券-美的集团-000333-毛利率改善步入快车道-180428

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        ■事件：美的集团披露2018  年一季报。公司2018Q1  实现收入697.4  亿元，YoY+16.7%；实现业绩52.6  亿元，YoY+20.8%，扣非业绩YoY+19.1%，符合预期。Q1  毛利率继续呈改善趋势，公司2018  年更重视盈利质量的增长，预计全年盈利增速会好于收入。展望未来，公司传统主业可望稳健增长，向科技化集团转型正逐步推进落实，业绩和估值提升前景可期。
        ■Q1  毛利率继续改善：据公司一季报，公司Q1  毛利率25.6%，环比提高1.7pct，同比提高0.6pct，若非人民币升值影响出口收入，公司毛利率的改善或更明显。Q1  主要原材料价格企稳+公司产品结构改善，利好毛利率修复；同时，2017  年因收购KUKA  产生了大额摊销，在2017Q1  确认摊销费用6.0  亿元，其中大部分计入了成本，预计本期产生摊销1+亿元但不再计入生产成本。我们认为，公司通过提价和产品结构调整，毛利率的修复将继续得到体现。
        ■预计全年盈利增长好于收入：2018  年因并购带来的大额摊销减少，公司更重视增长的质量，通过“推新卖贵”提升盈利能力，预计全年都将保持盈利快于收入增长的趋势。Q1  汇兑损失增加、投资收益减少，实际经营利润好于报表金额。据公司一季报，Q1“毛利率-销售费用率”同比提高1.3pct；财务费用本期1.0  亿元，上期-1.8  亿元，主因汇兑损失增加；Q1  投资收益3.2  亿元，上期7.3亿元，主要系处置可供出售金融资产的投资收益减少所致。非经常损益部分，本期衍生品投资收益（期货合约+外汇远期合约）合计1.3  亿元，上年同期为-0.9亿元。值得一提的是，上年同期有2.5  亿元的政府补助，本期无，但近几年公司收到的政府补助金额相对稳定，可能在本财年的后期成为公司收益。
        ■KUKA  提速看中国：根据KUKA  一季报，KUKA2018Q1  收入7.4  亿欧元，YoY-5.9%，新增订单金额9.0  亿欧元，YoY-6.9%，主要来自欧洲和美国，上年基数高因而收入和订单增速均下滑，但同期订单/收入=1.21，产能利用率较好；税后净利润0.1  亿欧元，YoY-63.5%，主要受系统业务重组和并购费用的影响；  Q1未交付订单23.3  亿欧元，YoY+3.3%。随着KUKA  德国业务调整到位，以及中国上海二期工厂建成、新建顺德基地投入运营，我们预期KUKA  在中国区的业务有望快速发力，KUKA  整体利润增速也将有显著改善。
        ■投资建议：美的集团战略转型成效显著，长期增长前景可期，向着科技化集团的目标靠近，估值中枢有望继续上移。我们预计美的2018  年-2020  年EPS3.24/3.90/4.62  元；维持买入-A  的投资评级，6  个月目标价64.8  元，相当于2018  年20  倍动态市盈率。
        ■风险提示：原材料大幅涨价，外贸政策风险，股权激励和转型不及预期的风险。