安信证券-安徽水利-600502-业务结构持续优化，盈利能力提升在即-180429

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        ■事件：公司发布了2018  年一季报，报告期内公司实现营业收入73.83亿元，同比增长10.65%；归属于母公司股东的净利润1.096  亿元，同比增长30.22%；工程施工业务新签合同109.32  亿元，同比增长0.28%。
        ■营业收入稳步提升，增长提速大势所趋：2018  年1  季度，公司实现营业收入73.83  亿元，同比增长10.65%，增速较2017  年提高7.47  个百分点。2017  年公司工程施工业务新签合同653.56  亿元，同比增长32.67%；房地产业务预收房款49.48  亿元，同比增长95.50%。公司新签订单快速增长和地产预售收入高速增长将带动公司营收提速，有助于实现2018年公司营业收入20%的增长目标。公司净利润增长提速，2018  年1  季度公司归属于母公司股东的净利润1.096  亿元，同比增长30.22%，增速较2017  年提高4.97  个百分点，考虑到公司业务结构优化和地产业务结转，预计2018  年公司净利润增速仍有提升的空间。
        ■工程业务结构优化，盈利能力持续提升：2017  年公司PPP  和EPC  业务高速增长，PPP  和EPC  业务营业收入分别为21.11  亿元和6.65  亿元，两者合计占工程施工业务的9.28%；在手订单分别为284.22  亿元和23.62亿元，，两者合计占工程施工业务在手订单的51.89%；2018  年1  季度公司新签订单PPP  和EPC  分别为55.21  亿元和19.14  亿元，两者合计占工程施工业务新签订单占的68%，公司业务结构有望持续优化。PPP  和EPC  业务毛利率高，2017  年分别为28.94%和21.79%，而同期的单一施工业务毛利率仅6.85%，订单结构变化带来业务结构变化，业务结构的优化带动公司盈利能力持续提高。
        ■地产业务量价齐升，结转助力业绩释放：2017  年安徽三四线城市呈现出“量价齐升”的发展态势，公司房地产项目主要集中在蚌埠、芜湖、滁州、阜阳、六安、马鞍山等三四线城市，尤其是蚌埠连续3  个月房价领涨全国。2017  年公司实现合同销售额58.26  亿元，同比增长50.00%；销售均价5440  元/平方米，同比增长20.13%；2017  年底公司预收房款49.48  亿元，同比增长95.50%；2018  年1  季度公司预收账款83.31  亿元，较2017  年末增长24.76%，主要是预收房款大幅增长所致。2018  公司将有多个楼盘交付，预计将对公司业绩产生积极影响；2019年公司主力楼盘——蚌埠沁园春等将整体交付，预计将大幅增强公司业绩弹性。
        ■国企改革标杆企业，净利率有望持续回升：公司是地方国企改革的标杆，2017  年安徽建工实现了整体上市，同时通过配套融资方式实现了员工持股，整体上市+员工持股+高管增持为其他地方国企改革提供了“样本”。重组后的上市公司毛利率和净利率显著低于行业平均水平，一方面公司积极优化业务结构，控制低毛利的房建业务规模，加码高毛利的水利、市政和路桥业务；另一方面公司加强内控，推出集采平公司净利率有望持续回升。2017  年1  季度，公司合并口径的净利率为1.26%，2018  年1  季度公司净利率1.48%，提高0.22  个百分点。
        ■投资建议：预计2018-2020  年公司实现营业收入443.21  亿元、531.86亿元和611.63  亿元，每股收益为0.72  元、0.93  元和1.12  元，对应2018年4  月27  日收盘价的PE  分别为8.5  倍、6.6  倍和5.5  倍，PB  分别为1.3  倍、1.1  倍和0.9  倍。安徽建工整体上市后，公司工程施工业务结构持续优化，地产业务量价齐升，助力公司盈利能力持续提升，员工持股+高管增持增强公司业绩释放动力。引江济淮全面启动，长江经济带、中原城市群等建设将为公司发展提供良好的外部环境，看好公司未来发展空间和国企改革带来的效率提升，维持公司“买入  -A”评级，目标价8.5  元，对应2018  年11.8  倍PE。
        ■风险提示：PPP  政策变动、基建投资增速放缓、房地产市场调控、应收账款高企等风险。