安信证券-葛洲坝-600068-18Q1营收降、净利润略增，毛利率有所提升-180501

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        ■事项：公司发布2018  年第一季度报告，报告期内实现营业收入208.85亿元，比上年同期减少9.92%；实现归属于上市公司股东的净利润7.58亿元，比上年同期增加1.51%，扣非后比上年同期减少0.82%。实现基本EPS  0.13  元（已扣除永续债计息影响），比上年同期增加1.53%。
        ■18Q1  营收及归母净利润增速下滑，我们研判后续大概率将得到改善：营业收入方面，2018Q1  公司实现营业收入208.85  亿元，同比减少9.92%。公司连续近5  个季度（17Q1~18Q1）营收增速分别为37.86%、20.22%、0.30%、-11.99%、-9.92%，18Q1  增速同比大幅降低了47.78  个pct，延续了17Q4  以来的营收增速下滑趋势，我们判断或主要为同期清理PPP  项目库及环保停工限产因素致去冬今春施工收入确认减缓所致，随着一季度末以来国内各项建设已相继正常开展，公司后续营收增速大概率将得到改善。归母净利润方面，2018Q1  公司实现归母净利润7.58  亿元，同比增长1.51%。公司连续5  个季度（17Q1~18Q1）归母净利润增速分别为15.59%、24.07%、6.77%、81.72%、1.51%，18Q1增速同比降低了14.08  个pct。净利润增速降幅低于同期营收增速降幅，我们判断或主要为受营收增速下滑较多影响但同期盈利水平有所提升。非经常性损益方面，2018Q1  公司非经常性损益合计0.27  亿元，较2017Q1  同比增加0.17  亿元，主要为本期收到政府补助增加所致。
        ■毛利率同比提升较大，财务费用及经营性现金流出增加，负债率增加：毛利率方面，18Q1  公司综合毛利率为15.73%，较17Q1  同比大幅提高了4.47  个pct，较2017  年全年亦提升了约2.70  个pct。期间费用方面，18Q1  公司管理费用率为5.58%（管理费用同比+17.29%），较17Q1增加1.30  个pct；销售费用率为1.25%（销售费用同比+22.91%），较17Q1增加0.33  个pct；财务费用率为2.72%（财务费用同比+70.20%），较17Q1增加1.28  个pct，主要为期内借款增加（短期借款较期初增加54.54%）、相应的利息支出增加所致。营业外收入方面，期内营业外收入合计0.39亿元，较17Q1  增加0.25  亿元。存货方面，18Q1  存货达到727.87  亿元，较17Q1  增加217.11  亿元（+42.51%），较2017  年末增加86.7  亿元（+13.52%），我们判断或主要为期内公司房地产业务存货及建筑施工业务已完工未结算增加所致。现金流方面，18Q1  经营活动产生的现金流量净额为-98.23  亿元，较17Q1  增加流出38.85  亿元（-65.42%），主要为期内公司房地产开发投入增加（预付账款较期初增加44.84%）、建筑业务支付工程款增加所致。筹资活动产生的现金流量净额为94.94亿元，较17Q1  增加流入65.49  亿元（+222.33%），主要为期内银行借款增长所致。资本结构方面，至18Q1  期末公司资产负债率为72.80%，剔除预收账款后的资产负债率为71.20%，分别较17Q1  增加了4.33、4.80  个pct。
        ■新签合同额稳健增长，国内增速较快；看好年内再生资源业务发展：根据公司2018  年第一季度新签合同公告显示，2018  年1-3  月，公司新签合同额累计人民币798.48  亿元，比上年同期增长15.69%；其中新签国内工程合同额人民币536.82  亿元，比上年同期增长28.72%，约占新签合同总额的67.23%（同比+6.8  个pct）；新签国际工程合同额折合人民币261.66  亿元，比上年同期减少4.19%，约占新签合同总额的32.77%（同比-6.8  个pct）。公司2017  年报披露，截至2017  年末公司执行合同总金额为5434.00  亿元，剩余合同总金额为2987.00  亿元；同时年报指出公司计划2018  年合同签约2,200  亿元。我们认为当前公司在手合同充裕，18Q1  新签合同额稳健增长，公司在国内外市场资源及经验丰富，有较大优势持续推进公司经营快速发展。同时，公司加快环保业务深加工产业链延伸，再生资源业务综合实力已位居行业前列，并逐步构建和完善再生资源回收、加工和销售体系。我们看好再生资源业务的突破有望带动环保板块成为公司业绩主力增长极。
        ■投资建议：我们预测公司2018  年-2020  年的收入增速预测分别为13.3%、11.2%、10.8%，净利润增速分别为16.5%、22.3%、22.2%，实现EPS  分别为1.19  元、1.45  元、1.77  元。维持公司买入-A  投资评级，调整公司6  个月目标价为12.50  元，相当于2018  年10.50  倍的预期市盈率估值。
        ■风险提示：宏观经济大幅波动风险，国内基建投资增速下滑风险，PPP  项目执行不达预期风险，海外项目执行不达预期风险，项目回款风险等。