安信证券-生物股份-600201-业绩稳健，新品上市有望强化公司龙头地位！-180501

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        ■事件1：2018  年4  月28  日，公司公布2017  年年报，报告期内，实现营业收入19.01  亿元，同比增长25.31%；实现归属于上市公司股东的净利润为8.7  亿元，同比增长34.99%，对应EPS  为1  元/股；剔除2017年限制性股权激励计划支付费用1.02  亿元影响，归属于上市公司股东扣非后净利润为9.66  亿元，同比增长49.17%。公司拟向全体股东每10股派送现金红利3  元（含税），同时拟以资本公积金向全体股东每10股转增3  股，预计转增后公司总股本将增至11.7  亿股。
        ■事件2：2018  年4  月28  日，公司公布2018  年一季报，2018Q1  实现营业收入5.57  亿元，同比增长20.92%；实现归属于上市公司股东的净利润为2.96  亿元，同比增长11.4%；剔除限制性股权激励计划2018Q1对应支付费用2513.7  万元，2018Q1  归属于上市公司股东扣非后净利润为3.2  亿元，同比增长21.37%。
        ■我们的分析和判断：
        1.  业绩稳定增长，口蹄疫疫苗仍是主要收入来源。根据公司公告，未来公司将以三条主线进行发展：1）金宇保灵以口蹄疫苗为主导，突出布病、牛二联等反刍动物疫苗和悬浮培养的平台优势；2）杭州优邦以圆环疫苗为主导，突出杆状病毒VLP  新型疫苗平台优势；3）益康生物以禽流感（H5＋H7）为主导，突出胚毒苗和宠物疫苗的平台优势。根据2017  年年报，报告期内全资子公司金宇保灵实现营业收入17  亿元，同比上升19.2%，考虑到布病2017  年纳入招采、牛二联仍处于推广期，预计金宇保灵主要收入来源仍为口蹄疫疫苗，对应净利润8.5亿元，同比增长33.3%，净利润率49.9%；全资子公司扬州优邦实现营业收入1.58  亿元，同比增长141%，对应净利润2260万元。
        分季度看，2017Q4  及2018Q1  营业收入增速分别为19.03%、20.92%，对应毛利率分别为80.21%（-0.8pct）、76.14%（-3.5pct），净利润增速为17.61%、11.4%。
        2.  口蹄疫市场苗领导者，享市场扩容红利。我们认为公司口蹄疫产品仍有较大的成长空间：
        1）养殖规模化加速提升，口蹄疫市场苗需求持续增长。
        ①养殖规模化加速提升。我国养猪产业主体为金字塔结构，行业集中度低，根据我们草根调研，预计17  年前十大养殖集团市占率不到10%。
养殖企业看中抢占份额机会快速扩张，中小散户因周期波动及机会成本提升逐步退出，养殖规模化正加速提升。以龙头牧原股份为代表的规模化企业，预计18-20  年出栏量持续高增长。
        ②口蹄疫市场苗需求持续增长，竞争格局稳定，公司充分受益。口蹄疫市场苗较招采苗价格高，品质好，目前主要客户为规模化养殖企业。
        随着规模化企业扩张，总需求伴随增长，根据我们测算，5000  头以上规模养殖场使用口蹄疫市场苗的潜在市场规模达42  亿元。另一方面，口蹄疫市场竞争格局稳定，具有牌照壁垒和高技术要求，目前国内具有生产资质的企业仅有7  家，公司作为领导者，生产工艺持续领先，市占率多年来维持约60%份额。同时疫苗产品占养殖总成本低，而一旦发生问题养殖户损失巨大，因此客户对产品要求品质优先，价格敏感度相对较低，具有一定粘性。我们预计公司在规模化客户中市占率能够稳定，充分受益下游客户扩张。
        2）深耕渠道，因地制宜，持续开拓市场。公司销售模式多为经销商代理。16  年起公司因地制宜，不断加强渠道管理，提升开拓市场和服务客户能力。16  年起将广西等部分市场调整为自营市场，对当地终端客户进行直接销售，深入挖掘当地的成长性；17  年公司采取包括：协助一级经销商发展二级代理商；引入经销商竞争机制；提高客户信息管理等方式加强开拓市场。口蹄疫市场苗市场的增长需要企业自行开拓，公司市场化的销售模式占得先机，有望在市场扩容中持续稳定甚至扩大市场份额。
        3.  研发投入持续提升，新产品储备丰富。根据公司公告，2017  年公司研发投入占比9.08%，同比上升3.04pct，研发投入持续提升。根据2017  年年报，猪伪狂犬病耐热保护剂活疫苗（C  株）、鸭坦布苏病毒病灭活疫苗（HB  株）、羊快疫、猝狙、羔羊痢疾、肠毒血症三联四防灭活疫苗报告期内获得生产文号，鸡新城疫、禽流感（H9  亚型）、传染性法氏囊病三联灭活疫苗（La  Sota  株+SZ  株+rVP2  蛋白）2018  年1  月获得生产文号；猪口蹄疫OA  二价灭活疫苗、猪流感二价灭活疫苗（H1N1  LN  株+H3N2  HLJ  株）、山羊传染性胸膜肺炎灭活疫苗（山羊支原体山羊肺炎亚种C87001  株）等获得新兽药证书。公司新产品储备丰富：猪伪狂犬疫苗2018  年年初上市，预计2018  年进入推广放量期；猪口蹄疫OA  二价灭活疫苗预计2018  年上市，有望进一步巩固公司口蹄疫龙头地位；预计多产品有望上市推动公司业绩增长！
        ■投资建议：我们预计公司2018  年-2020  年的净利润分别为10.7  亿元、13.0  亿元、15.7  亿元，对应EPS  分别为1.19/1.45/1.74  元；给予买入-A  的投资评级，6  个月目标价为30  元，相当于2018  年25  倍的动态市盈率。
        ■风险提示：市场苗推广不达预期，新产品上市不达预期。