安信证券-首开股份-600376-Q1业绩受益高投资收益、以京为核心、资源禀赋强-180501

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        ■事件：4  月27  日公司公告，1）披露18  年一季度报告，实现营业收入61.50  亿元，同比增长46.28%；实现归母净利润3.29  亿元，同比增长105.48%，每股EPS  0.0875  元，同比增长153.62%；2）公司拟发行债权融资计划，发行规模￥10  亿元，发行期限不超过2  年。
        ■Q1  业绩翻番、系投资收益增长所致：18  年一季度公司实现营业收入61.50  亿元，同比增长46.28%；实现归母净利润3.29  亿元，同比增长105.48%。报告期内营业收入的增长主要源于京内结算收入增加，而归母净利润增速大幅超过营收增速则受益于报告期内投资收益的增加，报告期内投资收益1.24  亿元（上年同期-0.32  亿元），占归母净利润比例达37.79%，扣除该项，净利润增幅仅27.82%。从毛利率的表现来看，自15  年Q1  以来，每年Q1  毛利率呈现显著的下滑趋势，18Q1  毛利率仅19.78%，较17Q1  下降10.92pct。报告期内公司资产负债率81.44%、扣除预收款资产负债率76.58%，较期初微增0.85pct、1.29pct；公司加权平均融资成本约4.74%，与龙头房企（招保万金）融资成本属于同一档，融资优势显著。
        ■Q1  销售降超50%、京内已预售面积仅占16.72%：根据亿翰智库统计，公司18Q1  实现销售金额91.1  亿元（上年同期188.5  亿元），同比下降51.67%；实现销售面积36.3  万平米（上年同期72  万平米），同比下降50.42%；销售均价25096.42  元/平米，同比下降4.14%。报告期内，公司竣工面积89.61  万平米（京内竣工86.89  万平米、京外竣工2.72  万平米），已完成年竣工计划的26.20%。可供出售面积1696.47  万平米（京内占比21.56%、京外占比78.44%），已预售面积37.85  万平米（京内16.72%、京外占比83.28%）。结合亿翰智库统计及公司公告表现，我们认为一季度销售的大幅下滑一定程度上受北京市场成交影响。
        ■土储资源丰厚、京内为主、优势显著：报告期内，公司土储420.91  万平米，货值1056.33  亿元，其中合作开发项目土储214.51  万平米，占总土储比例高达50.96%，表明公司在拿地形式上更多选择强强联合的合作拿地形式以争取核心区域资源，同时解决资金链问题。报告期内京内土储272.96  万平米，占总土储比例高达64.85%；土储资源京内外比例的高低体现公司战略布局的侧重，以深耕北京市场为主。此外，公司深度融入协同发展，积极推进北京地区棚改工作，报告期内公司棚户区改造总用地达332.21  万平米，其中丰台区卢沟桥乡（101.7  万平米）住宅类拆迁腾退工作基本完成、顺义区胜利街道（6.31  万平米）目前签约比例高达98.52%；伴随棚改工作的逐步推进并逐步形成规模，未来或有更多项目逐步落地（截止报告期，公司棚改后续项目8  个，总用地达869.27  万平米）。
        ■投资建议：公司作为北京区域销售领军企业，始终坚持立足北京、服务首都的主导思想，京内项目一直是公司结算收入的重要部分；同时作为北京国资优势房企，公司具备较好的资源整合能力，目前公司积极参与北京棚改地区工作，并逐步形成规模，未来有望形成规模效益。我们预计公司18-20  年公司EPS  为1.01  元、1.12  元、1.20  元，维持“买入-A”评级，6  个月目标价11.56  元。
        ■风险提示：房地产市场不及预期、政策调控过度、公司经营不达预期