民生证券-徐工机械-000425-资产负债表修复，盈利能力有望再提升-180503

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        一、事件概述
        公司披露2017  年年报，2017  年实现营收291.3  亿元/+72.46%,归母净利润10.21  亿元/+389.3%，同时发布利润分配预案，拟每10  股派发现金红利0.4  元。公司还发布了2018  年一季度报告，当季实现营收107.84  亿元/+79.8%，归母净利润5.19  亿元/+157.4%。
        二、分析与判断
        业绩高增长，毛利率不断提升
        公司2017  年实现收入291  亿元，同比增长72%，归母净利润10  亿元，同比增长389%，主要产品销售额亮眼，其中起重机、铲运机械、桩工机械收入分别为106亿元、36  亿元、33  亿元，同比分别增长94%、48%、70%。2017  年公司综合毛利率为18.9%，其中2017Q4  毛利率为15.7%，一定程度拖累全年毛利率，而2018Q1公司综合毛利率已恢复至18.1%。2018Q1  公司实现收入108  亿元，同比增长80%，归母净利润5  亿元，同比增长157%。2018  年毛利率有望继续修复，利润有望再创新高。
        费用率下降，资产负债表修复
        三项费用率下降明显，2018Q1  三项费用率为11.35%/-2.22pct，17  年三项费用率为14.20%/1.93pct，其中销售、管理、财务费用率为5.7%/-1.89pct、7.4%/-1.46pct、1.1%/+1.42pct，财务费用率上升主要因为当期汇兑损失1.83  亿元。经营性活动现金流改善，2017  年经营性现金流净额31.53  亿元/+40.44%，2018Q1  达到7.22  亿元/+4.42%；2017、2018Q1  资产负债率分别为51.67%/-1.76pct、53.71%/-0.76pct。
        乘行业复苏东风，海外市场有望创新高
        根据工程机械协会，2018Q1  度挖掘机械产品60061  台/+48.4%，此外贸易战背景下，内部稳定成为重要考量因素，扭转了此前宏观悲观预期。2017  年公司海外业务实现营收33  亿元/+19.25%，徐工品牌出口总额稳居行业第一，海外市场有望创新高。
        三、盈利预测与投资建议
        我们预测公司2018-2020  年分别实现营业收入367.65/400.45/433.00  亿元，EPS  分别是0.29/0.50/0.58  元/股，对应当前股价的PE  为14X/8X/7X，给予“强烈推荐”评级。
        四、风险提示
        下游需求不及预期，价格竞争导致毛利率下滑