国金证券-建筑和工程行业：低洼地势更安全，宏观逻辑边际改善发酵机遇-180506

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        投资建议
        宏观逻辑边际改善助推板块估值修复。1）基建投资增速下行和利率上行是压制建筑板块估值而非基本面的重要因素，2016  年以来固定资产投资建筑安装费用增速逐渐下行以及利率逐渐上行对建筑板块的估值产生影响，但建筑板块2015/2016/2017  年营收同增5%/6%/9%  ，  利润总额同增5%/11.5%/18%，营收/利润增长持续速度印证基本面持续向上；2）根据国金宏观观点，我国经济下半年承压，政策对基建投资支持力度将加大，4  月23  日召开的政治局会议再次提到扩内需基建增速预期边际改善；3）利率下半年大概率下行：①货币需求（社融）与供给（M2）的缺口正在逐步收窄，②根据国金宏观观点，2018  年货币政策将更加灵活，仍有进一步降准的可能性；③美国加息周期下的中美利差收窄约束了利率的下限，但对货币政策的影响有限。我们认为下半年利率大概率下行；4）截至5  月5  日，SW建筑装饰板块PE（TTM）仅12.88  倍，远低于全部A  股估值（17.4  倍），低洼地势更安全，且下半年宏观逻辑边际改善将助推板块估值修复。
        集中化+国际化+管理优化正在重塑行业格局，中观变化才是影响建筑板块基本面的最重要因素。1）从历史数据来看，高质项目向上市公司聚拢，PPP  模式下单个订单体量变大集中度进一步提升，我们认为未来PPP  规范将常态化，规范化的PPP  作为去杠杆的长效机制将获长期支持（2018  年Q1  净入库项目达7472  亿元），门槛抬高利好龙头。2）一带一路政策持续加码，一方面沿线国家基建需求大（2016-2030  年基建需求达26  万亿美元），一方面沿线国家出口占比高（28%）、增速快，加速“一带一路”发展有望为严峻贸易形势减压，一带一路空间广阔。2018  年Q1  我国对外承包工程合同额同增3.8%，完成营收额同增18.5%，订单结转或提速，有望迎来业绩兑现期。3）建筑国企改革稳步推进，长期来看，混改/员工持股/公司化改革推动国企内核质变，由此对建筑央企/国企形成长期利好。4）建筑行业市场空间巨大，龙头企业具备优质的管理能力，融资能力以及外延扩张能力，上市建筑企业的三个变化将持续提升它们的竞争能力，只要宏观逻辑不出现“断崖式”的变化，中观变化才是长期影响建筑板块基本面的核心因素。
        根据中观变化/细分板块/财务指标/交易属性/估值/安全边际六大维度，首推东方园林/  岭南园林/  中材国际/  杭萧钢构/  铁汉生态。1  ）  东方园林（152018EPS）：PPP  先行者模式优势明显，行业龙头强者恒强。在手订单营收比超10  倍，  中期业绩高增长确定性强。2  ）  岭南园林（13*2018EPS）：2017/2018Q1  业绩大超市场预期，订单营收比超6  倍，文旅业务打开估值空间。3）中材国际（9*2018EPS）：建筑2018  年自下而上变化最大标的之一，国改/危废/精细化管理正改造公司发展轨迹。4）杭萧钢构（11*2018EPS）：装配式住宅行业未来四年CAGR  超50%，装配式住宅领头羊深度受益行业高速发展，2017  年业绩同增71%，公司资产健康，现金流入显著且盈利能力远超同业，当前估值明显低估。5）铁汉生态（12*2018EPS）：园林行业翘楚，过去十年CAGR  达56%，2017  年订单同增161%，在手订单营收比4.6  倍，我们预计公司至少15  个PPP  项目融资落地或融资确定性强，订单高增+融资无忧保障公司2018  年业绩确定性。
        风险提示：
        宏观经济波动，PPP  项目潜在风险，海外市场拓展不及预期，人民币升值，建筑工业化进程低于预期，项目施工不及预期，回款风险。