平安证券-北新建材-000786-公司深度报告：外废收紧叠加供给侧改革推进，18H2石膏板有望再掀“提价潮”-180508

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        投资要点
        平安观点：  
        石膏板龙头持续高增长，“规模+品牌”优势显著：北新建材是国内石膏板行业龙头，旗下拥有“龙牌”、“泰山”两大品牌，分别针对高端/中低端市场。公司石膏板产能稳步增长，截至  17  年底达  21.8  亿平米，占我国石膏板总产能比重达  50.56%。受石膏板行业景气度提升与上游护面纸/煤炭涨价推动，17  年以来公司石膏板量价齐升，带动业绩快速增长，公司  18Q1实现营收  24.98  亿元，YoY+40.36%，归母净利  4.90  亿元，YoY+227.71%。
        外废收紧助推废纸涨价，18H2  石膏板将再掀“提价潮”：公司石膏板主要原材料为护面纸和脱硫石膏，其中护面纸的主要原材料为废纸（国废+美废）。17H2  以来，国务院/生态环境部先名出台政策限制废纸进口，18Q1全国外废进口量时比减少  50%，导致国废持续上涨（目前均价  2700  元/吨，较  18  年初上涨  23%）。在废纸提价与行业竞争结构优化（护面纸行业  CR4  超  90%）的支撑下，目前护面纸价格  6500-7000  元/吨，较去年时期上涨  100%。我们认为随着  18  年下半年废纸消费旺季（6  月-9  月）到来，废纸供给缺口凸显将推动国废价格进一步上涨，废纸涨价将沿着“废纸-护面纸-石膏板”的路径向下游传导，公司石膏板有望再迎“提价潮”。
        供给侧改革加速落名产能淘汰，公司有望持续受益：受环保趋严和冬季限产影响，17  年全国关停石膏板产能约  2.5  亿平米，占全国总产能比重  5%。供给缩减导致订单向大企业集中，17  年公司产能利用率达  84%，达历史高位。据协会统计，目前我国仍有石膏板落名产能（单线产能＜1000  万平米）5.5  亿平米，占全国总产能比重  13%，其中  42%的落名产能位于山东地区。我们认为随着  18  年供给侧改革深入推进，落名产能有望加速淘汰，助推行业集中度提升。17  年公司启动全国  30  亿平米产能布局规划（目前产能  21.8  亿平米），未来产能将保持稳步增长，定价权有望持续提升。
        国内石膏板需求潜力巨大，公司成长空间无忧：我国石膏板以办公楼等公用建筑为主（公建/住宅为  70%/30%），17  年我国办公楼竣工面积增速达10.4%，带动我国石膏板产量稳健增长，达  34.4  亿平米，YoY+17%。目前，我国人均石膏板消费量达  2.13  平米/人，较发达国家（美国/日本高峰期人均石膏板消费量分别为  11.35  平米/人和  5.46  平米/人）仍有较大差距。我们认为随着石膏板在住宅领域渗透率不断提升以及装配式建筑的持续推广，石膏板行业需求将持续释放，公司成长空间无忧。
        盈利预测与投资建议：受益环保政策趋严与供给侧改革持续加码，公司石膏板龙头地位持续稳固，未来定价权将不断提升。2018  年废纸供应缩减推升废纸/护面纸价，随着废纸消费旺季到来，公司石膏板有望再迎“提价潮”，助力公司  2018  年持续高增长。维持公司  2018-2020  年  EPS  为  1.91  元、2.29  元和  2.62  元，对应当前  PE  分别为  12.5  倍、10.5  倍和  9.1  倍，维持“推荐”评级。
        风险提示：环保政策/供给侧改革执行不及预期致石膏板价格下跌：2017  年以来环保政策加码助推石膏板行业小产能退出，公司充分受益，如若未来石膏板行业环保政策执行不及预期导致小产能复产，将引发石膏板价格下跌；房地产投资大幅下行导致石膏板需求萎缩：石膏板的下游应用主要为房地产，如果未来房地产投资大幅下行，石膏板需求将出现萎缩，导致石膏板价格下滑；原材料价格大幅上涨导致公司盈利能力降低：石膏板的成本结构中脱硫石膏、护面纸与燃料（天然气/煤炭）占比较高，如果未来原材料价格出现大幅上涨，公司的成本压力无法及时向下游传导，将导致公司盈利能力降低。