东兴证券-康泰生物-300601-研发管线体现核心价值，产品驱动爆发性成长可期-180507

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        报告摘要：
        此篇报告是我们疫苗行业重磅深度的第四篇，第一篇中我们系统的对整个疫苗行业新时代下的投资逻辑和发展趋势进行了阐述，此篇是关于康泰生物（300601）的公司深度报告。公司作为我们持续强烈推荐标的，自第一篇行业深度发布以来涨幅已达106%。公司研发管线布局完善，23  价肺炎疫苗，二倍体狂犬疫苗，IPV  疫苗，13  价肺炎结合疫苗，EV71疫苗等品种都有望在未来3-5  年上市销售，给公司带来持续稳定高速增长！  18  年公司通过产品推广和销售体系建设，以及行业事件驱动，核心品种四联苗有望实现爆发性成长，为公司带来丰厚利润！
        公司是国内研发管线布局最为完善的疫苗企业。公司在16  年疫苗事件之后进入高速发展，且未来几年布局的产品，包括23  价肺炎疫苗，二倍体狂犬疫苗，IPV  疫苗，13  价肺炎结合疫苗，EV71  疫苗等都将陆续兑现上市销售，公司至少未来3  年都将保持50%以上增速。同时公司在单苗布局完善，包括IPV，无细胞百白破，冻干Hib，麻风二联苗，甲肝疫苗，水痘等都为未来的联苗布局打下基础，未来有望成为国内最强联苗企业。
        核心产品四联苗放量增长。疫苗事件后，多联苗替代单苗的发展趋势以及每年新生儿的增加以及居民接种意识提高的复合效应下，四联苗放量增长。从17  年开始销量突破100  万支，同时17  年底由于五联苗和百白破事件的影响，助力公司四联苗的进一步放量，我们预计18  年公司销量预计将达到400  万支。同时对于公司当前的主要县疾控覆盖率来说（900多个），我们认为四联苗仍存在较大潜力，无论五联苗是否恢复，未来都将会进一步提升产品空间。
        销售费用率上有望进一步改善。公司在销售体系上，逐渐由原先的推广模式，向类直销模式转化，通过内化或者独家化经销商的模式，不断扩建自身的销售队伍和扩大渠道覆盖率，鉴于当前公司的销售费用率要高于行业平均水平5-10  个百分点，我们预计未来随着公司销售体系的改善以及自身产品组合影响力的扩大，销售费用率有望进一步降低，增厚公司利润。
        公司盈利预测及投资评级。公司研发管线储备良好，未来有望持续保持高速增长。预计公司18-19  年归母净利润分别为4.28  亿元以及6.79  亿元，同比增长97%以及59%；EPS  分别为1.02  元以及1.61  元，按照我们预估公司19  年合理市值应在200  亿左右。对于公司管线当中品种，  23价肺炎、人二倍体狂犬、13  价肺炎疫苗、IPV  疫苗等品种未来都将上市销售，对于这部分产品我们采用DCF  模型进行测算，管线品种对应18年价值205  亿，最终进行测算后公司19  年一年期市值目标为405  亿元。继续给予公司“强烈推荐”评级。
        风险提示：新产品研发周期过长；销售费用率居高不下