中原证券-浙江龙盛-600352-调研简报：染料景气高涨，中间体盈利大幅提升-180510

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        事件:近期我们对浙江龙盛进行了实地调研。
        投资要点：
        环保政策持续收紧，染料行业景气有望继续提升。近年来，在供给侧改革及环保监管提升等因素推动下，染料行业落后产能正在持续退出，行业供需逐步好转。受这些因素影响，2017年底以来，染料价格迎来上涨行情，景气度持续提升。今年上半年以来，苏北等地区环保整顿力度，明显加大，导致当地部分染料及中间体产能被迫停产，进一步推动了行业供给关系的紧张态势。目前分散黑染料价格已从2017年底的2.55万元/吨上涨至5.3万元/吨，涨幅108%。随着长江经济带生态环境保护力度的提升，未来环保政策力度将长期收紧，染料行业景气有望继续提升。染料价格的提升有望大幅推动公司今年业绩的增长。
        一季度下游去库存影响销量，未来有望迎来补库存行情。公司一季度实现染料销量53687吨，同比下降31.97%。染料销量的下降一方面是2017年一季度的基数较高，另一方面是由于染料涨价过程中的下游主动去库存。染料行业自去年一季度以来总体处于去库存阶段，目前行业库存已处于历史低位。在下游纺织行业增长的带动下，染料需求总体稳定。随着染料行业集中度的提高与生产成本的提升，目前染料价格具有较好支撑。随着三季度染料传统需求旺季的到来，届时染料行业有望迎来补库存行情，推动价格进一步上涨。
        中间体盈利大幅提升，成为业绩增长重要贡献。公司的中间体产品主要包括间苯二酚与间苯二胺，产能分别为3万吨和6.5万吨，除部分间苯二胺自用外其余均对外销售。近期来中间体价格与盈利不断提升，已成为公司业绩的重要来源。2017年7月，全球主要的三家间苯二酚生产企业之一的美国indspec关闭了其间苯二酚生产装置，退出该行业。供给的收缩带动了间苯二酚价格的大幅上涨，2017年至今，间苯二酚价格自6万/吨上涨至11.5万/吨，甲苯二胺价格自2万元/吨上涨至3万/吨。今年3月商务部对原产日本、美国的间苯二酚继续征收反倾销税。受这些因素推动，预计中间体价格有望保持高位。中间体价格的上涨业推动了中间体业务盈利的大幅提升，一季度中间体已成为公司业绩的最主要来源。
        房地产项目有序推进，未来收益可观。公司房地产业务集中在上海，主要以参与旧城改造方式介入。公司在手项目主要包括大宁社区旧城改造、大统基地旧城改造和华兴新城项目。其中大宁项目即将进入收获期，预计于2019  年确认收入，大统项目拆迁完成，预计年内开工建设。华兴新城项目体量最大，项目建筑面积达52.9万平方米，该地块附近住宅均价在10万/平以上，未来收益可观。目前该项目拆迁率98%以上，整体成本可控。
        未来产品逐步趋向多元化。近年来，公司产品种类不断增多，业务结构趋于多元化。未来公司计划将间苯二胺产能进一步扩大至10万吨，间苯二酚扩大至5万吨，下游产品间苯二酚-甲醛树脂项目也正在建设种；此外公司还建有2万吨H酸及2万吨对位酯项目，预计年内将逐渐投产。随着新产品的不断投产，未来公司产品将继续趋于多元化，从而降低对单一业务的依赖。
        盈利预测与投资建议：预计公司2018、2019年EPS分别为1.36元和1.46元，以5月9日收盘价12.02元计算，对应PE分别为8.8倍和8.2倍，维持“买入”的投资评级。
        风险提示：产品价格大幅下跌、环保力度低于预期