华泰证券-三诺生物-300298-厚积薄发，王者归来-180514

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        业绩度过阵痛期，成长稳健
        公司是国产血糖检测龙头，因新产品推广、参股标的亏损等原因，2015-16年业绩下滑，2017  年不利因素影响逐渐消化，业绩反转。我们认为2018年前期布局开始发挥作用，公司进入发展快车道：1）零售和医院市场齐发力；2）内生净利率提高；3）外延标的经营状况显著改善。我们首次覆盖给予公司“买入”评级，目标价31.34-32.90  元。
        零售市场：销售规模保持领先
        根据调研，2017  年公司血糖检测零售市占率38%，排名第一。我们预计公司2018-20  年会继续维持其领先优势：1）相对进口性价比高，相对国产品控出色；2）客户基数大，粘性高，后来者实现盈利难度较大；3）线下终端覆盖全面，专注血糖监测，线上发展迅速。我们预计2018-20  年公司零售市场收入增速达到20%，高于行业平均水平5-10  pp。
        医院市场：预计2018  年延续放量趋势
        2017  年医院市场85%份额被进口垄断。公司高端产品“金”系列达到ISO2013  要求，Gold  AQ  血糖检测系统通过FDA  认证，检测准确性超越大部分国产，媲美进口，有望逐步进口替代。公司推出患者数据智能管理系统，增强综合服务能力。在分级诊疗扩容基层市场的利好形势下，我们预计公司医院市场销售持续放量，18  年销售额有望达到1  亿元。
        内生：净利率持续改善
        我们预计公司内生净利率在2018-20  年逐年提高0.5-2.0  pp：1）2017  年开始减少投放仪器，高端仪器销售占比扩大，18-20  年内生毛利率有望逐年上行1  pp  左右；2）销售队伍大规模扩张结束，新仪器推广费用减少，18  年内生销售费用率降低1  pp。我们预计内生盈利能力不断提高，2018-20  年内生净利润增速25-30%。
        外延：PTS  并表增厚利润，Trividia  有望扭亏
        外延并购是公司成长的另一主要动力：1）PTS：2018  年2  月完成并表，公司POCT  领域扩展到血脂检测和糖化血红蛋白，未来基层医疗机构和药店有望成为POCT  主要市场，我们预计2018  年PTS  盈利增至4000  万元；2）Trividia：一次性支出减少，经营改善，2017  年大幅减亏（亏损约1500万元），我们预计2018  年Trividia  或可盈利1300  万元。
        国产慢性病POCT  龙头，首次覆盖给予“买入”评级
        我们预计公司2018-20  年归母净利润3.69/4.76/5.97  亿元，EPS  分别为0.78/1.01/1.27  元，同比增长43%/29%/25%，当前股价对应2018-20  年PE  估值为32x/25x/20x。鉴于公司内生增长稳健，外延标的盈利情况显著改善，我们认为公司2018  年40x-42x  估值比较合理（可比公司2018  年平均PE  为41x），对应目标价31.34-32.90  元，首次覆盖给予“买入”评级。
        风险提示：并购标的整合不及预期；医院市场和零售市场销售不及预期。