天风证券-希玛眼科-3309.HK-香港眼科小蛟龙，潜入大陆蓝海-180514

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        港深领先的眼科服务提供商，逐步切入大陆市场
        公司成立2012  年1  月，经过6  年的快速发展，已经成为香港以及深圳地区领先的眼科专科服务医疗机构之一。目前公司在香港拥有2  个眼科中心，5  家卫星诊所，深圳、北京各拥有一家眼科医院。2017  年公司实现收入3.12亿港元（+25.2%），调整后净利润0.64  亿港元，同比增长37.1%。2014-2017年公司营业收入年复合增长率为26%，净利润年复合增长率达到42.2%，表现出较高的成长性。2017  年公司香港地区业务收入占公司总收入的61%,大陆业务收入占比为39%。2013  年第一家眼科医院-深圳希玛林顺潮眼科医院在深圳开业，自此开始在中国大陆的布局，2018  年3  月北京希玛林顺潮眼科医院开业，公司在大陆的业务再下一城。
        手术量量价齐升，整体盈利能力强
        在实施手术量方面：2017  年公司共计实施手术项目7070  例，较2016  年增加1278  例，其中大陆地区实施手术项目3865  例，同比增长41.6%。从平均手术费用来看：2017  年香港地区平均手术费为38649  港元，同比提升10%，大陆地区平均手术费用为13886  港元，相对稳定。整体来看，量价齐升有望为公司带来更丰厚的利润。从盈利能力上来看，公司2017  年销售净利率为12.8%，销售毛利率为43.5%，其中香港地区毛利率为35.2%，大陆地区毛利率为56.4%，未来随着品牌效应的加强，收入费用以及运行效率的提升，毛利率有望进一步提升。整体来看，公司具有较强的盈利能力。
        眼科服务市场空间大，公司市场份额有望进一步提升
        在人口老龄化率提升，医疗费用支出的增加，以及居民消费水平与健康意识提升的影响下，专科医疗服务需要有望进一步增加，而私营眼科医院是其中增长最快的项目之一。根据弗若斯特沙利文的分析报告显示，2016  年香港私营眼科医院服务市场规模为34.55  亿港元，2021  年有望达到48.44亿港元，2016-2021  年年复合增长率达到5.4%；而中国2016  年私营眼科服务市场规模为141  亿元（RMB），预计2021  年为328  亿元(RMB)，2016-2021年年复合增长率18.4%，市场规模稳步提升。
        公司在香港以及深圳地区眼科服务领域市场份额分别为4.7%与5.4%（广东地区私营眼科疾病治疗服务市场份额8.7%），排在行业前三位，具有较强的竞争实力，同时随着大陆地区业务的不断深入，深圳希玛眼科医院口碑以及业务量的提升，以及北京希玛的开业经营，公司未来的市场份额有望进一步提升。
        估值与评级
        公司在香港与广东具有较强的竞争实力，深圳希玛眼科医院随着运营逐渐成熟，收入与就诊人次提升较快，未来随着北京希玛眼科运营的逐渐成熟，我们认为公司在大陆地区的业务有望驱动业绩的上涨。
        公司2014-2017  年归母净利润复合增长率为42.75%，高于同类型医疗服务公司，也高于国内眼科龙头爱尔眼科。公司成立的时间相对较短，通过提供相对高端的服务形成差异化竞争，看好公司未来的成长性。预计2018-2020  年归母净利润分别为0.91/1.26/1.68  亿港元，对应EPS  为0.09/0.12/0.16  港元/股。公司致力于打造国际化服务的眼科服务医疗机构，客户具备更强的消费能力，其表现出相较于同类型公司更强的成长性，给予2018  年PEG  2.7，PE  97.2  倍，目标价8.59  港元。考虑到公司上市以来公司股价涨幅已近发行价的4  倍，首次覆盖，给予“持有”评级。
        风险提示：人才流失风险，医疗事故风险，大陆市场开拓不及预期，市场竞争加剧，政策风险，与A  股公司估值体系差异带来的风险。