华创证券-【每周经济观察】2018年17期：货币政策侧重点，预期引导、调结构、灵活性-180513

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        主要观点
        周五晚间央行公布了2018  年一季度货币政策执行报告，下一阶段货币政策基调依然是稳健中性，管住货币供给总闸门。落实到货币政策操作面，有三点侧重值得关注，首先央行对预期引导的要求提高，海外经验表明，通过前瞻指引并加强与市场沟通，对提高货币政策执行效力有很好的促进作用，也能避免扰乱金融市场。其次，宏观杠杆率趋稳的背景下，“调结构”相对于“去杠杆”的重要性在提升。最后，央行不再提及“削峰填谷”，货币政策应对内外冲击将更具灵活性。主要观点如下：
        央行对经济展望总体抱有信心，通胀的担忧边际减弱。
        央行认为“经济持续健康发展的有利条件较多”，与去年4  季度措辞一致，总体对经济增长保持信心。在谈到制约经济持续向好的因素时，海外方面增加了对部分发达经济体财政和贸易政策不确定性的担忧。国内则是删去了“民间投资活力仍相对不足”的措辞，新增“更加积极主动地推进改革开放”的要求。通胀方面，央行认为“总体来看通胀压力可控”，相比于4  季度的措词“通胀水平可能存在小幅上升压力”来看，对通胀上升压力担忧有所缓解。
        预期管理将有所加强。
        在下一阶段的货币政策思路中，央行新增“注重引导预期，加强政策协同”的表述，对货币政策预期引导的要求有所提高。美欧日等央行的实际经验表明，通过前瞻指引并加强与市场沟通，清晰、透明地传达货币政策意图，对提高货币政策执行效力有很好的促进作用，而且也能避免给金融市场造成不必要的波动。
        宏观杠杆率将趋稳，“调结构”的重要性上升。
        央行通过专栏指出未来我国宏观杠杆率有望进一步趋稳，并逐步实现结构性去杠杆。从“去杠杆”到“稳杠杆”再到“结构性去杠杆”的政策转变，相应的也需要货币政策作出调整。从央行的表述“把握好稳增长、调结构、防风险之间的平衡”中将“去杠杆”替换成“调结构”，也可以看出。另外，央行删除了“削峰填谷”的措词，货币政策操作更具灵活性。
        一季度信贷利率加速上行，预计二季度将延续上行趋势，但上行幅度或有所收窄。
        1  季度金融机构贷款加权平均利率较2017  年末上行22bp  至  5.96%，贷款利率加速上行。一般贷款、票据融资以及个人住房贷款利率分别上行21bp、35bp和16bp，作为中小企业融资重要来源的票据融资利率上行最快。在信贷额度趋紧，负债端成本上行较快的情况下，执行基准利率上浮贷款占比一直在上行，当前已至74.4%的历史最高水平。往前看，二季度贷款利率仍将保持上行，但是上行幅度将会有所收窄。这是因为，去年4  季度贷款利率的季节性回落推高了1  季度利率相对上行幅度，此外，央行货币政策微调将一定程度缓解银行负债端成本压力。
        强调金稳会协调监管作用，将中小金融机构同业存单纳入MPA  考核。
        在监管方面，央行表示要充分发挥金稳会作用，“加强部门间协调配合，明确时间表、路线图、优先序，集中力量，优先处理可能影响经济社会稳定和引发系统性风险的问题”。预计后续金融监管政策的出台将会更有序、平稳的推进，类似去年年中监管集中出台给金融市场造成较大冲击的可能很小。央行表示拟于  2019  年1  季度将资产规模  5000  亿元以下金融机构发行的同业存单纳入MPA  考核，加强同业负债监管，进一步完善MPA  框架。
        “两轨”并存是阻碍利率市场化的“硬骨头”。
        央行表示存贷款基准利率和市场利率“两轨”并存阻碍了利率市场化推进，未来将推动利率“两轨”逐步合“一轨”，趋向市场化的方向。预计未来存款利率限制将逐步放开，而货币市场与存款利率和价差也将面临压缩。此外，央行再次强调M2  作为货币政策中介目标的作用已经大幅弱化，货币政策调控将“逐步淡化数量型指标，更多关注利率等价格型指标”。
        上周节后地产销售环比回升，土地成交高增，央行一季度货执报告显示个人住房贷款利率上行；电力耗煤环比回升，同比涨幅重回两位数；钢材库存去化速度加快，钢价环比下跌；猪价上涨，菜价跌幅收窄；央行公开市场持续净回笼，隔夜市场利率下行，一季度货执报告强调货币政策取向不变；4  月美国CPI和PPI  数据不及预期，美元指数小幅下行，离、在岸人民币升值。