安信证券-荣泰健康-603579-摩摩哒，撬动按摩椅市场的支点-180514

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        ■外销稳定，摩摩哒打开新增长空间：荣泰健康是国内按摩器具行业领军企业。在外销平稳增长的情况下，共享按摩业务高速发展，已对收入产生实质性贡献。受益共享按摩行业兴起，2017  年，线下经销收入YoY+71%。我们认为，汇率等因素的影响是阶段性的，国内市场空间广阔，荣泰渠道布局领先，未来公司业绩有望实现快速增长。
        ■摩摩哒倍速成长，打造按摩行业共享模式：子公司稍息科技的摩摩哒业务主要为影院等公共场所的消费者提供共享按摩服务。2017  年，荣泰体验式按摩服务实现收入2.3  亿元，YoY+572.0%，占总收入12.1%，占比同比上升9.4pct。我们认为，摩摩哒收入高速增长，主要因其拥有较强先发优势及充足产能，抢先在国内客流量较大的公共场所快速铺设共享按摩椅。我们分析，共享按摩行业未来发展空间较大，摩摩哒可成为新的收入发力点。
        ■共享按摩快速兴起，助力经销渠道发展：2017  年，公司经销渠道实现收入3.1  亿元，YoY+71.0%，增速同比提升64.7pct。我们认为，在线下经销商数量没有显著增加的情况下，经销收入高增，一方面受益于共享按摩椅对消费习惯的培养，另一方面也反映出荣泰渠道运营效率提升。随着按摩消费理念的逐渐成熟与宣传投入的加大，我们预期荣泰收入或将保持高速增长。
        ■大客户稳健发展，持续拉动外销增长：韩国BODY  FRIEND  为公司按摩椅产品的主要采购客户。根据公告，2017  年BODY  FRIEND  采购金额占公司外销收入的72.2%。近年来，BODY  FRIEND  在韩国市场快速发展，并且与荣泰合作紧密。2016  年11  月，荣泰与BODY  FRIEND  签订2017-2019  年的长期供货协议，约定BODY  FRIEND  每年向荣泰采购的按摩椅数量不低于5  万台，高于2014-2016  年每年的协议采购量2.5万台。2017  年，BODY  FRIEND  实现收入约24.3  亿元人民币，YoY+18.5%。我们认为，对BODY  FRIEND  销量的稳定增长，将有力拉升荣泰外销收入。
        ■投资建议：作为国内按摩器具的龙头公司，荣泰健康积极建设内销渠道，共享按摩业务将为公司带来新业绩增长点；同时，荣泰与BODY  FRIEND  等客户合作关系密切，外销业务有望平稳增长。我们预计公司2018  年-2019  年的EPS  分别为2.25/3.26  元，维持买入-A  的投资评级，6  个月目标价为85.50  元，对应2018  年38倍的动态市盈率。
        ■风险提示：原材料价格大幅上涨，海外贸易政策风险，行业竞争格局恶化，测算的假设条件不被满足