天风证券-长久物流-603569-供给侧改革在即，下半年或量价齐升，盈利拐点可期-180515

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        17&18Q1  财报概览：前瞻布局多式联运，盈利质量环比改善
        2017  年实现营业收入49.61  亿元，同比增长15.47%；实现归母净利3.94亿元，同比增长8.67%。1Q2018  单季度实现营业收入12.13  亿元，同比增长3.12%；实现归母净利0.65  亿元，同比43.05%。17  年全国汽车产销量仅实现3%左右的增长，但公司通过提前规划及布局多式联运业务模式，使得整车运输量实现5.64%的增速，合计达到314.74  万台，其中水运业务达到52.76  万台，同比增长80%。2017  年公司布局多式联运，提前购置车辆和江船，为18  年中的运力紧缺做准备，单季度来看营业收入环比加速增长、毛利率企稳回升（二三季度为传统旺季）、盈利能力逐步改善。我们认为2018  年公司的财务特征将表现为营业收入的大幅增加、毛利率的下降，带动整体利润的增长。
        国内最大独立第三方汽车物流
        长久物流是国内最大的独立第三方汽车物流服务商，运力主要采用外部承运商解决，公司2015  年合作承运商218  家，可控运力达到20,000  辆，但自有运力较少。“921”公路治超政策后公司增加部分运力配置，1）自有车队：分别在2017  年和2018Q1  购置900  台和1000  台中置轴轿运车，同时2）可控车队：通过公司政策引导体系内的承运商购买近7000  台六位挂车和2000  台中置轴轿运车；3）自有船舶：公司参股子公司中世国际已拥有海船4  艘，18  年中世国际计划交付3  艘江船，中江海计划交付2  艘江船。
        18  年看点：公路治超，旺季来临叠加运力紧缺
        2016  年8  月交通部发布《超限运输车辆行驶公路管理规定》严禁“双排车”进入高速公路。过渡期分为3  个阶段，17  年6  月30  日、17  年12  月31  日及18  年6  月30  日分别更新20%、60%和100%的不合规运力。2018  年5月9  日再次发布《关于深入推进车辆运输车治理工作的通知》，对超出退出期限或未在申报系统申报的不合规车辆运输车通过罚款禁止上路等方式进行区别处理，7  月1  日起全面禁止不合规车辆运输车通行。汽车物流行业的供给侧改革在即，2018H2  汽车物流运输市场或将面临可适配运力紧缺、运价上涨的局面。回顾2016Q4“公路治超”的效果，超限治理使得商品车运输装载量下降、短期供求失衡。2016Q4  长久物流公司乘用车业务不同线路和品牌的运输收入/成本价格较此前上浮9.9%至59.07%不等。
        盈利预测
        我们预计公司18/19/20  年净利润分别为5.38、6.11  与6.47  亿，EPS  分别为1.34、1.53、1.62  元。估值方面，我们认为长久物流当前PE  处于相对低估，公司作为国内最大且A  股唯一上市的第三方整车物流企业，18  年下半年公司将有望迎来业绩拐点，量价有望齐升，给予公司“增持”评级，考虑到物流行业整体PE21.8  倍，给予公司一定溢价，22.4  倍PE  对应目标价30  元。
        风险提示：公路治超不及预期；整车物流运价提升不及预期；零部件物流业务开展缓慢。