东兴证券-片仔癀-600436-深度报告：量价齐升，扩土开疆~中药消费品新极点-180515

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        报告摘要：
        核心产品片仔癀量价齐升，业绩增长超预期。片仔癀锭剂价格在2016  年其进入新一轮提价周期；在2016  和2017  两次分别提价8.7%和6%的前提下，国内销量依旧保持30%以上的增长，提价并未影响产品销量；未来产品依然具有较大的增量和提价空间。2017  年实现整体营业收入同比增长60.85%，归母净利润同比增长50.53%，主要原因是片仔癀锭剂业绩的超预期增长。
        “国家绝密+强大品牌+稀缺原料布局”三大核心竞争力构建强大护城河。片仔癀工艺和处方被列入国家“双绝密”，受到永久期的保密，独占优势明显；公司强大的品牌使产品推广时具有天然优势；公司对片仔癀稀缺原料天然麝香具有布局较早，拥有陕西和四川两个麝香养殖基地，同时公司也是首批获准使用天然麝香的企业。自有养麝基地和国家配额，加上部分历史库存，足以保证公司核心产品片仔癀放量增长的需求。
        内外联动，催动公司业绩走高。公司的核心产品片仔癀对应着规模超过600亿，年均增速15%的国内肝病市场，广阔的保健品市场和海外市场；在内公司借助体验馆、国药堂VIP、线上线下多渠道推广等新模式开展市场拓展与用户精准营销；外部，消费升级推动了高端健康产品消费需求的大幅增加，潜在用户高净值人群38.9%的年均增长为片仔癀带来了丰富的增量需求。
        衍生化产品发力，“一核两翼”战略显成效。公司的日化、特殊化妆品业务作为公司“一核两翼”中的一翼，发展迅速。2017  年收入和毛利润分别实现21.55%和55.39%的增长。片仔癀牙膏有望复制云南白药牙膏的成功案例，成为未来公司业绩新的增长点。
        盈利预测：我们预计2018-2020  年公司将实现归母净利润11.55、16.71、23.60亿元，同比增长43.18%、44.63%、41.23%，2018-2020  年EPS  预测值为1.92/2.77/3.91  元，对应PE  为53X、37X、26X  。公司片仔癀业绩爆发式增长，其他版块集体发力，上调评级至“强烈推荐”，第一目标价为18  年60倍PE，即115.2  元。
        风险提示：片仔癀原材料价格波动。推广效果不达预期。片仔癀销量增速放缓。