中泰证券-王力安防-605268-收入高增，工程和经销渠道齐发力-210817

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事件：8月17日王力安防发布2020年半报，报告期内，公司实现营收10.21亿元，同增50.7%；归母净利0.77亿元，同增30.1%；扣非归母净利0.73亿元，同增38.8%。

单季度看，21Q2营收6.85亿元，同增31.4%；归母净利0.47亿元，同减5.8%。

收入端：工程渠道、经销渠道齐发力，工程业务上半年营收同增60%。

上半年公司各产品收入实现高速增长，尤其以智能锁增速最快。

分品类看，钢质安全门、其他门、智能锁分别实现营收7.49亿、1.70亿、0.65亿，同比增长46.7%、43.3%、127.6%；三者收入占比分别为76.1%、17.3%、6.6%,同比-1.51pct、-0.75pct、+2.26pct。

分渠道看，上半年公司工程渠道与经销商渠道收入同比增长分别超过60%、40%。

工程渠道收入高速成长，主因公司原有合作地产客户采购占比有所提升的同时，公司大力拓展新地产客户，积极参与对接新建住宅、二手房交易及老旧小区改造等项目，陆续中标部分优质企业集采招标项目。

利润端：毛利率受原料价格上涨影响略有下滑，产品提价或在下半年盈利上有所体现。

公司21H1综合毛利率为28.4%，同比-1.1pct，主要系公司上半年钢材原料价格大幅上涨所致。

分产品看，钢质安全门、其他门、智能锁毛利率分别为29.9%、31.3%、36.5%，同比-1.56pct、+0.09pct、-0.97pct。

费用方面，上半年公司销售费用率、管理费用率（包含研发费用）、财务费用率分别为9.64%、7.56%、-0.65%，同比-0.74pct、-0.76pct、+0.05pct，期间费用率16.6%，同比去年-1.45pct，同比2019年-0.17pct。

21H1公司实现净利率7.6%，同比-1.19pct。

价格方面，预计今年公司安全门零售端提价10%，工程端提价4-5%，整体提价7-8%，由于提价时间接近年中，提价影响或在下半年财务指标中有所体现。

成本方面，公司长恬工厂已基本完成在建工程转固，四川工厂也已完成主体施工建设，预计折旧摊销成本将于下半年逐步体现。

此外，公司当期与收益相关的政府补助较去年同期有所下滑（同比-1166.4万元），或对今年扣非前利润造成一定影响。

现金流：当期购货支出增长致使现金流净额转负，同期应收款回收能力同比改善。

21H1公司经营现金流净额为-2.32亿，去年同期1.17亿，主要由于当期公司购货款同比增长5.3亿所致。

应收账款周转率1.62，上年同期为1.46，19年同期为1.55，当期公司对下游客户回款能力得到改善。

上半年公司营业收入现金比1.09，上年同期1.14，19年同期为1.14。

投资建议：品牌方面：公司连续八年位列房地产开发综合实力500强首选供应商榜首，与金科、世茂、融创、富力、华发等知名房地产企业建立了良好战略合作关系，集采趋势下品牌优势有望持续加强。

渠道方面：公司规模以上经销商逾2000家，经销网络遍布全国；在工程业务上，保障金模式有利降低应收账款回收风险，良好的现金流表现为公司持续拓展工程业务夯实基础。

产能拓展方面：公司浙江长恬IPO募投项目、四川蓬溪自筹项目预计2021-23年逐步投产，投产后新增产值约51.6亿元，为2020年营收2.5倍，将极大提升公司供应能力，突破当前产能制约以实现工程业务快速成长。

我们预计21年和22年公司归母净利分别为2.8/4.0亿元，对应PE为25和17倍，维持“买入”评级。

风险提示：原料价格波动超预期风险。

地产竣工不及预期风险。

产能扩张不及预期风险。

市场空间测算偏差风险。

研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。