东兴证券-调味品行业深度报告：舌尖上的魔力，调味行业加速集中下的戴维斯双击-180517

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        投资摘要：
        三轮驱动调味品行业高速增长，涨价增厚利润或为常态。2017  年调味品行业上市公司的收入为12.89%，较同期增加9.47  个百分点，从单季度的收入增速来看，呈前高后低的走势。“集体性提价+餐饮回暖+品类扩张，”三轮将驱动调味品行业高速持续增长。2017  年调味品行业上市公司的毛利率为39.61%，较同期增加5.9  个百分点，全年来看基本呈现上升趋势。基于人均收入不断增长+消费粘性+调味品单次用量成本较低，我们预计涨价将是常态。
        调味品市场熨平原料价格波动的能力增强，下游餐饮兴盛与家庭提档消费将成为调味品盈利的不竭源泉。从上游来看，随着行业集中度提高，龙头企业议价能力增强，单个企业的盈利水平对市场的触及面更广，调味品行业抗原料价格波动的能力增强。从下游来看，餐饮与调味品业绩联动具有1  年的时滞期，2018  年餐饮中的外卖市场占整个餐饮市场消费的比重有望达到15%，年均增长率30%；60%的人群每周至少出门就餐1  次，餐饮的可持续增长拉动了调味品的需求；2000年-2017年城镇居民家庭人均可支配收入复合增长率为10.89%，目前仍保持5%-8%的增速，为消费升级提供了必要的经济基础。经测算，高端酱油每天的消耗成本仅为0.76元，单位成本低，随着健康理念的深入，高端酱油将飞向“寻常百姓家”。
        调味品集中度低，蓝海市场正待发掘，建议持续关注龙头。酱油在调味品行业总产量中占比42%，属于常青产业，但集中度相对偏低，CR5  仅为18%。酱油行业品牌效应强，龙头地位稳固，企业间的竞争格局稳定，建议持续关注龙头企业；食醋产业发展处于初级阶段，区域性品牌间竞争较为激烈，未来品牌化是趋势；酱腌菜总产量达450  万吨，占调味品总产量的18%。酱腌菜发展相对滞后，以小企业为主，龙头企业地位稳固。当前，酱腌菜市场格局明朗，以涪陵榨菜为首的酱腌菜企业2018年1季度净利润增长80%，建议持续关注龙头。
        风险提示：食品安全问题