光大证券-友邦保险-1299.HK-2021年中报点评：NBV超预期，内地增长强劲，东南亚市场可期-210818

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事件：2021年8月17日，友邦保险（1299.HK）发布中期业绩：2021年上半年友邦保险实现营业收入241.94亿美元，同比增长23.04%；归母营运利润31.82亿美元，同比增长8.49%；归母净利润32.45亿美元，同比增长47.70%；新业务价值18.14亿美元，同比增长22%（固定汇率）/28.65%（实质汇率）；内含价值681.79亿美元，相比2021年初增加4.49%。

公司NBV增速略超预期，业绩增长强劲。

点评：一、差异化模式+最优代理人，友邦2021年上半年业绩表现强劲，2021年上半年保费收入增速实现反弹，趸交保费贡献最大。

2021H1友邦总加权保费收入185.11亿美元（YOY+9.36%），首年保费收入24.12亿美元（YOY+11.56%），年化新保费收入30.60亿美元（YOY+18.65%），均实现较高增速，其中趸交保费2021H1实现收入30.46亿美元（YOY+35.44%），对增速的贡献最大。

分区域来看，中国内地市场总加权保费增速最大，2021H1实现收入39.61亿美元（YOY+31.99%），主要得益于友邦在中国内地实现分改子后加速区域扩张计划，布局下沉市场。

友邦新业务价值与新业务价值利润率实现双增。

2021H1友邦新业务价值为18.14亿美元，同比增长22%（固定汇率）/28.65%（实质汇率），新业务价值利润率为59%，同比增长4.6pct，主要得益于保障型产品需求增加（新业务价值贡献超60%）。

其中：（1）各区域新业务价值均上升，马来西亚增速最高达93.83%。

2021H各区域新业务价值中，香港（YOY+2.29%）、泰国（YOY+56.78%）、新加坡（YOY+38.58%）、马来西亚（YOY+93.83%）、中国（YOY+24.24%）、其他区域（YOY+5.42%）均实现正增长，其中马来西亚增速最高，主要得益于友邦在马来西亚活跃代理人数的双位数字增加，以及与PublicBankBerhad（大众银行）的伙伴关系取得的强劲表现；泰国与新加坡新业务价值增速也处于较高水平，东南亚市场未来可期。

（2）中国内地市场新业务价值贡献最大，占比达40.68%。

除了因为友邦中国代理团队在内地市场的竞争优势以外，其广泛采用全面的数码工具，支持了2021年上半年生产力的显著提升，叠加友邦中国的区域扩张计划，其在中国内地市场的未来发展潜力巨大。

除香港以外，友邦各区域新业务价值均超出疫情前水平。

相比2019H1（疫情前），泰国（+45.12%）、新加坡（+1.73%）、马来西亚（+20.77%）、中国（+5.13%）、其他区域（+12.95%）的新业务价值水平均有不同程度的增长。

但由于香港新业务价值相比2019H1仍存在66.88%的下滑幅度，使得友邦的整体新业务价值水平相比2019H1仍降低了20.26%，主要是因为香港地区业务主要来源之一为中国内地访港旅客，而2021年上半年仍受疫情影响，中国内地访港旅客客户群销售下降，拉低了香港地区新业务价值水平。

不断创新的差异化模式+持续领先的最优代理人是友邦具有竞争优势的根本原因。

（1）通过生态系统提供差异化产品+服务。

友邦通过数据分析深入了解客户需要，设计具有吸引力的产品，例如在居民健康意识逐渐增强的背景下，打造健康和保健生态系统，利用AIAVitality健康程式为客户量身定制以奖励为基础的奖赏，并提供领先的医疗保健服务，通过不断创新的差异化模式满足客户日益发展的保障需求。

（2）通过高质量代理人匹配中高端客户群体的高要求。

友邦活跃代理人数及最优代理人的代理生产力相比2020H均有所增加，百万圆桌会注册会员人数超过16000+人，相比2020年增长25%，并连续第七年成为全球拥有最多百万圆桌会注册会员的公司，能够更好地满足中高端客户群体的服务需求。

2021H友邦代理渠道实现新业务价值同比增长25%，为集团新业务价值贡献比例高达82%。

二、友邦内含价值受市场利率影响极小，EV稳定性远强于其他险企审慎优质的固定收益投资组合有效降低内含价值对利率的敏感度。

友邦投资资产以固定收益类为主，2021H1占比为80.21%。

其中，（1）固收类资产配置以稳健为主。

政府债券和其他政府及政府机构债券占比为42%，公司债券占比为52%，结构证券占比为1%，贷款及存款占比为5%，收益较为稳健。

（2）资产久期较长。

从固收类投资期限来看，到期期限大于10年及无固定期限的占比达71%，到期期限位于5-10年的占比为15%，低于5年的占比仅14%，可见其资产久期较长，受利率波动影响较小。

2021H1友邦内含价值对利率上升50个基点的敏感度为0.1%，对利率下降50个基点的敏感度为-0.8%，友邦内含价值受市场利率波动极小，EV稳定性远强于其他险企。

三、友邦通过战略投资拓展客户群体，并持续深耕中国内地市场友邦通过建立伙伴分销关系实现上千万注册用户。

友邦布局于亚太地区18大市场，且在各区域积极拓展伙伴分销业务，如在马来西亚与最大的电子钱包公司TNGDigital建立长期战略合作伙伴关系，实现1600万+注册用户及100万+商户接触点；在越南与领先的综合电子商务平台Tiki签订10年独家协议，实现2000万注册用户。

2021H1友邦通过伙伴分销实现年化新保费收入9.91亿美元（YOY+13.78%）以及新业务价值3.52亿美元（YOY+5%）。

战略投资中邮保险+东亚银行助力友邦中国深耕内地市场。

在友邦加速扩张中国内地业务的过程中，先后与中邮人寿与东亚银行建立了伙伴关系。

（1）2021年6月，友邦认购中邮保险24.99%的股权。

中邮保险通过中国内地最大的零售金融分销网络，触达遍布全国约4万个金融网点及超过6亿零售客户，友邦可利用其在银保渠道与互联网渠道的优势，实现中国内地寿险市场的业务增长。

（2）2021年7月，友邦与东亚银行建立为期15年的独家银行保险伙伴关系，覆盖香港和中国内地。

友邦可通过东亚银行作为中国内地三大外资银行之一的优势，联合香港市场拓展珠三角业务。

由此可见，中邮保险与东亚银行共同为友邦提供了内地市场的银保渠道与互联网渠道优势，与其高端代理人渠道实现优势互补，助力友邦中国持续深耕内地市场。

维持“买入”评级：友邦布局亚太地区18个市场，国际经营经验丰富，实力雄厚，2021H1业绩表现强劲，预计未来将持续深耕中国内地市场，价值增长空间广阔。

考虑到公司业务在2021H1实现高速增长，随着疫情的良好控制，香港地区来自内地旅客的业务也将恢复增长，结合公司正持续扩张中国内地市场，我们上调公司2021-2023归母净利润预测1.25%/10.73%/15.62%至64/72/75亿美元。

目前股价对应公司21年EV为2.08，维持“买入”评级。

风险提示：经济复苏不及预期；政策改革推进不及预期；疫情大范围内反复。