天风证券-国防军工行业研究周报：总装厂股权激励破局，行业激励打开顺周期上行-180519

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        本周动态回顾：申万国防军工行业指数下跌1.04%，沪深300  指数上涨0.78%。
        本周重点：中航沈飞股权激励出台，破局军工激励痛点
        2018  年5  月15  日，沈飞发布A  股限制性股票第一期激励计划（股本0.29%、6.23折、合计92  人骨干）。计划有效期5  年，前2  年为禁售期，后3  年解锁期内进行三次解锁，解锁条件为前一年归母扣非ROE  分别不低于6.5%、7.5%和8.5%。
        我们认为核心总装企业股权激励破局，军工行业有望迎来高激励时代
        本次沈飞股权激励是具备历史示范性的，让其他军工上市企业整体经营效率提升提供了破局范例，也解决了长期的激励痛点。作为军工企业体制中最核心的总装企业，沈飞的率先破局让行业后续推进激励机制有迹可循。我们认为军工企业的股权激励或将在近年实现大范围落地。股权激励将带来业绩释放，结合产业顺周期上行趋势，板块将迎来长期增长轨道。
        后续激励看好，航空航天及兵器集团：中航飞机、航天电子、中直股份、内蒙一机
        一季报业绩总量指标喜人，订单指标集体共振放量，基金持仓依然低配
        总口径：基于我们130  家国有与民参军企业的样本集，行业140  家上市公司总体收入变化中位数为15.4%，归母净利润21.9%，预收账款40.9%，存货20.8%增速。
        订单放量第一层级主机厂口径：沈飞、飞机、一机、中直，四大主机厂收入平均增速为51.2%，净利润实现扭亏为盈（变化幅度-200%），预收账款增速中位数为53.1%。
        总结：板块季报符合预期指标喜人，其中预收账款的40.9%的攀升，代表着军方订货款的大量上升，预示着订单的高速放量出现。板块核心军品供应企业9  家样本集来看，毛利率、存货、研发、预收账款等均处于上升通道，行业整体订单及交付指标出现共振上行，我们认为后续将逐步进入装备交付和订单高峰，订单主线得到印证。
        目前配置建议
        目前行业依然处于低配，我们通过历史分析在市场偏成长风格下（近三年如16  年），军工行业的超配比例在1.5%-2.6%之间，目前通过季报数据及近期板块走势分析预计，军工板块低配程度在0.5%（一季报为0.32%），订单主逻辑已验证，看好板块随成长进入超配阶段，板块底部随着产业趋势的印证不断提升，进入长期上行轨道，目前板块主、副线均处于配置区域。
        具体配置建议：5  月再次建仓，6  月进入传统夏季军工行情（催化预期连续）
        1、推荐在5  月份对板块进行再次布局配置，关注六月再入上行轨道的前期配置机遇（按照2017  年6  月20  日中央军民委会议时间预测，预计2018  年中会议也将在6月召开），中央军民融合委员会召开关注定价机制改革和军民融合中混改的推进。
        2、催化或将具备连续性：院所改制+资产证券化+定价机制改革+激励突破+大基金等。由于半年报于8-9  月发布，6-8  月空档期为扩散行情机会期，行情扩散分为三类：1、激励机制的持续落地&定价机制（订单主线），2、改制资产证券化（改革线），
        3、民参军。建议择机于5  月对板块年度主线、副线开启配置。
        （1）主线（订单&激励，贯穿全年）：订单&激励业绩释放逻辑，按照产业链地位由高到低的主机厂及核心配套企业为主线：中航沈飞、中航飞机、中直股份、内蒙一机等
        （2）副线（改革）：对院所改制证券化等配置：首批试点首家落地后续进入密集期，第二批试点或降至，改革线预计将为三季度主线。关注电科、航天科技/科工三大院所资产较重集团及热点航空领域，对应标的：航天电子、国睿科技、中航机电、杰赛科技等；弹性小市值：航天晨光；
        （3）民参军：如航锦科技、航新科技、金信诺、泰豪科技等。
        风险提示：军工改革、国企改革进度低于预期，军工订单低于预期。