中泰证券-非银金融行业周报：规范与发展并进，关注金融龙头-180520

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        投资要点
        核心观点：建议关注券商龙头：结合近期监管对于场外期权、公司债承销指导的导向，我们认为，券商业务资格与评级挂钩、规模与净资本挂钩或成为趋势，行业集中度有望持续提升，中长期看好龙头券商；创新试点正式纳入承销管理办法，发行有望逐步进入实操阶段，大券商优质平台有望充分受益；金融对外开放，市场活跃度提升，行业有望加速国际化提升综合竞争力，龙头布局前瞻，实现强者恒强，建议关注中信证券、中金公司等。寿险集中度继续提升，Q1  四家公司寿险原保费市占率较去年底显著提升  5.6%个百分点。基本面我们认为一季度基本触底，新单销售不佳情况已经充分反映与被市场认知，新单、价值增长望逐季恢复；投资面我们认为估值显著低估，保险长逻辑未变长期看好趋势仍存。目前保险股估值调整至中低位水平，平均交易于仅  0.9  倍  18PEV，与长期向好发展的基本面背离，配置性价比较高。
        券商数据：本周两市日均股基交易额合计为  4251.45  亿元，周环比-8.68%,截止  2018  年  5  月  17  日，，两融余额为  9893.89  亿元，同比+12.06%，周环比  0.06%。投资要点：CDR  配套与市场对外开放持续推进，我们持续看好具有境内外综合业务能力的龙头大券商：1）从监管面：a、本周六，姜洋副主席在粤港澳大湾区经济与发展论坛上发表主题演讲，提出：一是推动发行上市制度战略性转向；二是拓展多层次多元化互补型融资渠道；三是高度重视私募股权投资基金发展；四是加快推进资本市场双向开放，监管层贯彻创新、协调、绿色、开放、共享的发展理念持续推进。b、上周五，证监会向券商下发《关于场外期权业务监管的通知》，券商资格与分类评级结果挂钩，同时券商自营权益+衍生品占净资本比例给予限制，过渡期内仅中金中信可新增业务，行业短期将呈现寡头竞争格局；c、同时，中证协固定收益专业委员会召开《证券公司公司债券承销业务分类管理实施方案》（征求意见稿）专题会议，拟将业务资格与分类评级、业务能力、业务质量三大指标挂钩，我们认为，自  2017  年  7  月评级结果公布以来，债券承销资格监管市场已有一定预期，1  季度受利率下滑利好，券商债券承销迎来阶段性窗口期，目前行业承销规模前  30  家排名多为  A  级以上，新规对行业格局影响有限，但在标的质量上，要求将逐步提升，大券商资源更为丰富，压力相对较小；d、监管对修改承销管理办法征求意见，在询价上更适应创新经济的特性，有利于加速  CDR、创新经济上市进程，同时，沪伦通最新进展，或允许发行  GDR，持续利好中信、中金、华泰等龙头投行。2）从基本面：受  3  月季末高基数影响，券商  4  月业绩整体环比呈现下滑，单月净利润前三分别为中信系、海通系、申万系，共计  5  家实现环比正增长，9  家实现同比正增长，1-4  月累计净利润中信、申万、国君增长良好，大券商业绩稳健性逐步凸显。3）从投资面：板块目前交易与  1.362018E  PB，其中  CR6  1.33  倍，中小券商  1.37  倍，仍处于相对低位，短期受市场波动影响，仍有一定压力，MSCI  名单正式公布，金融占比仍然较高，我们认为，板块中长期存在提升空间，建议关注大券商。
        保险数据：1-3  月行业人身险原保费收入为  10993.96  亿元，同比下滑  16.9%，四家上市险企保费情况远优于行业，得益于续期保费强劲拉动及人力队伍比较优势，国寿、平安、太保、新华  1-3  月人身险原保费收入同比分别为-1.1%、20.6%、19.2%、5.9%，其中国寿同比降幅也已较  1月的-21.3%大为好转。另外，寿险行业集中度显著提升，原保费收入口径四家公司合计市占率为  51.1%，较去年底显著提升  5.6%个百分点，行业困难时大公司优势明显。保险一季报总体上反映各家公司经营情况，新单、业绩等出现一些分化。基本面我们认为一季度基本触底，新单销售不佳情况已经充分反映与被市场认知，新单、价值增长望逐季恢复；投资面我们认为估值显著低估，保险长逻辑未变长期看好趋势仍存。      投资要点：A.看好保障型产品/健康险增速至少恢复至过去行业增长中枢。目前市场密切关注以健康险为代表的长期保障型产品增速情况，因其增速多寡对  nbv  增长至关重要。预计  Q1  几家公司保障型产品增速出现一定分化，或主要与今年开门红节奏、打法变化、及去年基数不同所致。看好后续增速恢复到  30%以上，主要原因包括：1）保障型产品是国家鼓励、也是老百姓需要的产品，近期新产品如太平寿的爆款福禄康瑞又提升了市场关注度，推出更符合老百姓需求、保障功能更全面的产品是大势所趋。2）nbv  增长要求使然。nbv  增长均为各家公司对管理层当年考核的最重要  KPI  之一，如平安、新华要求  18  年至少两位数以上增长，太保要求增速高于主要同业。而完成  nbv  增长主要靠高价值率的保障型产品/健康险来实现，因此保障型业务的必要增长是实现  nbv  增长要求使然。3）从行业数据看，近三年（2015-2017）的行业健康险增速为  52%、68%、9%，剔除其中短期理财性质的护理险（如和谐健康），实际增速为  33%、41%、36%，剔除扰动因素之后还能有平均  37%的增速。考虑到近几年尤其  2015  年分红和万能费率市场化改革之后，理财保险发展迅猛，健康险这样的高增速反应的是需求火爆之下的自然内生增长。看好  2018  年行业健康险至少  20%以上增长，上市公司增速预计更高。  B.监管合并后，预计规范、从严的监管方向和尺度仍会持续，行业生态角度长期利好大型保险公司。1）新监管之下，防范系统性风险仍是底线，过去今年保险行业野蛮生长和金融乱象时有发生，银监保监合并之后预计后续规则制定将更全局、综合。按照目前规范、从严的监管方向和尺度，中小公司通过快速增长弯道超车的可能性大大降低，特别对于保险这样壁垒较高的行业，因此从行业竞争格局上，利好大型保险公司。2）监管内容变化上，预计对保险投资端影响大于负债端。从资产负债匹配角度，银行资产久期短负债久期长，而保险则相反，且目前保险投资端限制相较银行较少，年初《险资投资管理暂行办法》中也给投资范围和比例监管留有一定余地。3）业务发展方向上，保险保障功能将继续深入。回顾过去近  20  年的保险行业发展，理财型保险、中短存续产品发展较多，而保险保障功能，尤其对老百姓生老病死残的保障作用发挥还不够，因此我们认为未来业务发展上，围绕养老、生命、健康保障的产品将会是主流。
        投资建议：看好保障型产品/健康险增速至少恢复至过去增长中枢；且监管合并后，预计规范、从严的监管方向和尺度仍会持续，行业生态长期利好大型保险公司。目前保险股估值调整至中低位水平，平均交易于0.95  倍  18PEV，与长期向好发展的基本面有一定背离，配置性价比较高。在金融监管之下关注资本实力雄厚、评级相对优质、业绩相对稳健的大券商，如中信证券、华泰证券，关注具有场外期权业务特色的中金公司。多元金融关注信托、创投行业基本面边际变化下的行业和个股机会，建议关注安信信托、爱建集团、经纬纺机、鲁信创投。  
        风险提示：二级市场持续低迷；金融监管发生超预期变化。