国盛证券-舜宇光学科技-2382.HK-车载业务快速增长，手机摄像头模组毛利率显著提升-210818

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受手机需求短期扰动，上半年收入增速较缓慢，但公司利润率提升显著。

舜宇光学1H21收入198亿人民币，同比增速放缓至5.1%，主要原因是手机相关业务收入录得倒退；但受益于手机模组业务毛利率同比显著提升，公司整体毛利率从19.5%上升至24.9%，毛利润达49亿，同比+34.5%；股东应占利润26.8亿，同比+53.7%，派息率36.2%。

上半年，光学零件、光电产品、光学仪器三大产品线的对外收入分别为43.4亿、153.1亿、1.8亿，同比分别+12.4%、+2.9%、+43.7%。

手机镜头出货价有所下降，中长期产品升级仍有很大空间。

1H21手机镜头总收入（含对内）22.5亿，同比倒退12.4%，对内销售占比大幅提升。

手机镜头出货7.17亿件，同比+11.1%，年度出货增速预计在5-10%区间。

受到1H下游厂商降规降配影响，ASP从1H20的4元下降到1H21的3.1元，6P及以上镜头出货1.6亿件，占比22.8%。

从中长期维度看，我们对手机镜头升级仍然乐观，公司储备的可变曲率镜头、超广角镜头、大像面玻塑混合镜头等领先技术会持续优化产品结构从而提升ASP。

车载镜头迎来行业加速创新机遇。

汽车相关产品收入从1H20的9.4亿增长至1H21的16.1亿，增速高达71%，成为公司新增长极，收入占比从5%上升到8%。

主要产品车载镜头出货量同比+82%到3731.7万件。

虽然6-7月份受汽车行业缺芯影响，舜宇的车载镜头单月出货量较年初月份有所下滑，但我们预计全年仍能实现至少30-35%的出货量增长。

新能源车行业高速发展的趋势将持续驱动公司汽车相关产品的收入占比提升。

手机摄像头模组业务仍然具备成长潜力。

公司上半年摄像头模组收入约153亿，同比+2.9%，其中摄像头模组出货量3.6亿件，同比+34.5%，ASP42.4元，比去年同期的55.4元有所下降，原因是国内大客户销量下滑令舜宇产品结构降级。

毛利率1H20的11.1%和2H20的14.3%持续上升至14.8%，原因是生产流程和工艺的优化，另外市场竞争格局好转也是一大正面因素。

全年手机摄像头模组的毛利率有望优于2020年。

公司不断加强技术研发。

上半年研发开支约13.2亿，同比+23.7%，占收入约6.7%，较去年同期占比约5.7%有所提升。

公司不断实现产品研发升级，新兴业务相关产品的开发提升产品的技术附加值，使得车载光学、AR/VR等消费电子相关业务快速发展。

投资建议：我们预测公司2021-2023年收入分别为430.7/502.1/579.8亿元人民币，同比增长13.3%/16.6%/15.5%；归母净利润分别为61.1/73.9/93.1亿元，同比增长25.3%/21.1%/25.9%。

给予258港元目标价，对应32倍2022年P/E，维持“买入”评级。

风险提示：新冠疫情全球蔓延不确定性，光学创新放缓，消费者换机频率下降镜头出货量增长持续萎靡，中美再度发生贸易摩擦可能性。