民生证券-三友化工-600409-有机硅价格持续上涨，粘胶、纯碱价格底部向上-180522

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        一、事件概述
        近期公司主要产品价格及行业供需发生变化，我们分析如下所示。
        二、分析与判断
        棉花供应量减少已成趋势，替代物粘胶短纤有需求空间
        我国棉花播种面积自2011  年以来连续6  年下滑，由2011  年的504  万公顷，降至2017  年的323  万公顷，降幅达36%。目前棉花库存在315  万吨左右，达到了2011年以来的最低位置，棉花整体趋势向好。需求方面，棉花总体需求随纺织需求每年约有6%的增速。供给收缩较为迅速，需求有一定增速的情况下，棉花长期供求格局越发紧张。粘胶短纤作为棉花的替代品，价格受棉花供求关系影响。考虑到纺织出率比例和纺织速率，粘胶短纤价格比棉花价格高10%-20%较合理。目前粘胶短纤1.5D  价格为14,050  元/吨，低于棉花期货价格，有涨价空间。公司拥有粘胶短纤50  万吨，在建产能20  万吨，投产后成为全球最大的粘胶短纤企业，粘胶短纤每涨1,000  元，公司归母净利润将增加3.2  亿元。
        有机硅供给短缺，行业有望保持高景气度
        有机硅供给侧因环保原因产能收紧，2018  年行业无新增产能投产，海外迈图工厂的关停以及英国道康宁工厂开车形势并不乐观导致全球有机硅产能短缺严重。国内基建需求稳定增长，海外需求强劲，德山陶氏等有机硅企业纷纷发布4  月涨价公告，有机硅行业景气有望继续保持。公司拥有有机硅单体产能20  万吨，有机硅价格每涨1,000  元，公司归母净利润将增加1.3  亿元。
        下游需求旺盛，氯碱不平衡支撑行业景气度
        随着采暖限产季的结束，烧碱下游氧化铝逐渐复产，开工率提升至85%以上，化纤中的粘胶短纤开工率提升至80%。据不完全统计，今年国内氧化铝预计新增产能595  万吨以上，粘胶短纤新增产能约100  万吨，我们预计2018  年下游对烧碱新增需求大约200  万吨，而下游对液氯新增需求不到100  万吨，烧碱和液氯的下游需求增速差异继续扩大，造成局部地区烧碱的供应不足，氯碱不平衡问题依然较为严重，将支撑烧碱价格坚挺。公司拥有烧碱产能53  万吨，直接受益于烧碱景气行情。
        纯碱行业供给紧平衡，未来有涨价趋势
        经历了2014  年到2016  年供给侧改革的产能出清，纯碱目前名义产年约3000  万吨，行业开工率维持在90%，且未来基本没有新增产产能。下游玻璃需求虽然略有下滑，但泡花碱，氧化铝和小苏打的需求稳步增长，弥补了玻璃的下滑。供给较为稳定，需求稳定增长，纯碱行业供给达到紧平衡，行业保持稳定利润。公司拥有纯碱产能340  万吨，纯碱价格每涨100  元，公司归母净利润增加2.2  亿元
        三、盈利预测与投资建议
        预计公司2018-2020  年归母净利润分别为18.3  亿、22.7  亿和25.5  亿，EPS  分别为0.88、1.10  和1.24，对应PE  分别为12.8X、10.3X  和9.1X，参考申万化工指数动态约24  倍PE  水平，维持  “强烈推荐”评级。
        四、风险提示：
        产品价格大幅下滑。