华泰证券-信号与噪声系列之七十五：“灰犀牛”渐远，信用风险有望缓解-180527

《华泰证券-信号与噪声系列之七十五：“灰犀牛”渐远，信用风险有望缓解-180527（9页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《华泰证券-信号与噪声系列之七十五：“灰犀牛”渐远，信用风险有望缓解-180527（9页）.pdf（9页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        信用风险有望缓解，政策拐点下资本支出有望超预期
        近期上市公司信用违约事件频发，市场担心信用风险或引发流动性风险造成股债“双杀”，即使融资收缩预期下降准提前，也仅对依赖融资的地产等行业有利，在经济增速走平预期下其他企业现金流仍难出现改善。我们认为随着资管新规靴子落地，正式文件相比意见稿过渡期延长，短期内流动性冲击降低。并且去杠杆对流动性的影响已由虚入实，从中小民营企业扩大到国有企业，由非上市企业扩大到上市企业，降低融资成本是当务之急，一方面缓解民营企业资金紧张，另一方面缓解信用风险。政策拐点下资本开支和信用风险缓解有望超预期，关注周期突围组合（钢铁/机械/石化）。
        流动性新规落地，过渡期延长对中小银行冲击降低
        在去同业、去杠杆的监管环境下，商业银行面临回表压力，期限匹配存隐患，使得流动性承压。5  月25  日，银保监会发布《商业银行流动性风险管理办法》，以加强商业银行流动性风险管理，在现有针对短期流动性风险管理的指标基础上，新增净稳定资金比例、优质流动性资产充足率、流动性匹配率三个量化指标，分别衡量银行长期稳定资金支持业务发展的程度、中小银行流动性覆盖率和期限错配情况。尤其流动性匹配率，对依赖于同业负债的中小银行冲击更大，但相比征求意见稿指标要求有所放松，达标时间也延期一年半，短期内冲击降低，但2020  年开始达标压力仍然存在。
        信用违约事件频发，去杠杆清算或接近尾声
        随着资管新规靴子落地，去杠杆对流动性的影响由虚入实，从中小民营企业扩大到国有企业，由非上市企业扩大到上市企业，导致近期信用违约事件频发。首先，银行与非银金融机构同业负债同比从2016  年底的30%下行至2017  年底的8%，再到今年4  月末的3%。紧接着,实体端工业企业债务余额同比从2017  年9  月6.7%下降到今年3  月5.8%，全国国有企业债务余额同比从2017  年9  月12%下降到今年3  月9%，上市公司债务余额同比从2017  年3  月22%下降至2018  年3  月15%，我们预计去杠杆清算有望接近尾声，为保障实体内生增长融资需求，定向降准将近。
        企业资本开支保持稳定+定向主动性宽松，信用风险有望缓解
        市场担心即使去杠杆清算接近尾声、融资收缩预期下降准将提前，降准仅对依赖融资的地产等行业有利，在经济增速走平预期下其他企业现金流仍难出现改善。而我们认为去年二季度以来企业资本开支增速在筹资从紧的环境下仍持续回升，且今年资本性支出占整体投资支出的比重也开始回升，下半年企业资本开支有望超预期，继续保持较高增速，当前企业的资本开支仍未覆盖折旧，未来仍有内生性的资本开支需求，前期部分需求可能被“紧信用”的环境压制。未来有望定向降准缓解企业信用风险，尤其是推动高质量发展的“扩内需”板块企业有望受益。
        资本开支和信用风险缓解有望超预期，关注周期突围组合
        随着资管新规靴子落地、去杠杆清算或接近尾声，我们预计定向降准将至，而政策拐点拉动资本开支上行将成为主导A  股下一阶段投资逻辑的核心变量（具体阐释详见2018  年A  股中期策略报告《向“需”而生，周期突围》）。行业配置建议关注“三优”（产能优+利率下行占优+扩内需占优）板块：钢铁（宝钢股份）、石油石化（中国石油）、机械（三一重工）。主题投资建议关注“强国之路”两条主线：1）产业创新升级：芯片、高精度机床、军工、北斗；2）扩大改革开放区域试点：海南自贸区、粤港澳自贸区。
        风险提示：美债利率继续大幅上行；货币政策不达预期；中美贸易冲突再度升级；资管新规正式实施带来的流动性冲击等。