招银国际-中骏置业-1966.HK-从厦门走向全国-180528

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        首次覆盖给予买入评级。自中骏置业将总部从厦门迁至上海后蜕变成一家全国性房企，投资覆盖全国  23  个城市。目前公司股值在  5.4  倍  18E  PER，相当于52.3%的每股净资产折让，我们认为公司当期估值吸引。我们将目标价设定在HK$6.19，相当于  30%的每股净资产折让，首次覆盖给予买入评级。
        覆盖23  个主要城市。截止到2017  年底，中骏置业拥有土地储备1,557  万平，权益储备970万平。我们相信公司全国化布局不仅能加速规模增长，同时能够分散风险，提高经营的灵活性。泉州和鞍山分别占  16.6%和  13.3%的土储面积，是份额最大的两个城市。但泉州和鞍山仅占我们对公司全部项目总评估价值的8.7%和  4.7%。
        2017年积极拿地。在  2017  年，公司共获取了  38  个项目，总建面  645  万平。其中14个项目通过收并购获得，另外  24  个通过公开市场。此外，在  24  个通过公开市场拿地的项目中，15  个是与其他开发商合作拿地，这有助于扩大项目数量，分散风险以及控制地价。公司权益土储由  2016  年底的  689  万平增加到  2017  年底的  970  万平。我们认为中骏目前储备良好，足够支持未来发展。
        2018年销售目标500亿。今年前四个月，公司实现合约销售  141.5  亿，增长67%，销售面积  113  万平，增长  128%。公司  2018  年的可售货值约  800  亿，约  30  个新项目开售。充足的可售资源对今年的增长起到很好的支撑作用。因此公司将今年的销售目标设定在  500  亿，相当于62.5%的去化率。对于未来三年的规划，公司将努力在  2020  实现  1000  亿销售。
        未来3年预计核心盈利复合增长  37%。我们预计公司  2018-2020  收入达  212亿、254  亿及  348  亿。收入年复合增长率为  29.2%。项目销售仍然是主要增长动力，占  2018-2020  年收入的  96.7%、96.8%、97.2%。除去投资物业重估后的核心盈利，我们预计在  2018-2020  年将达  24  亿、35.4  亿及  48.6  亿，年复合增长率为  36.7%