东吴证券-中教控股-0839.HK-民办高等教育集团领跑者，“内生+外延”齐头并进-180527

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        投资要点    
        中教控股为高等教育行业绝对龙头，综合盈利能力稳定。公司旗下三所院校都处于行业领先位置，课程内容覆盖本科、专科、继续教育和职业教育，截至2017/2018学年，共拥有在校生76204人。公司于2018年3月被纳入恒生综合指数和港股通，2017年实现营业收入9.49亿元，同比增长10%，净利润4.29亿元，同比增长4%；公司毛利率由15年的51%提升至17年的59%，表明公司盈利能稳定，保持良性增长趋势。  
        利好政策频出，民办高等教育迎来新机遇。发展空间方面，2016年，民办高等教育市场规模约696亿元，预计至2021年将达1390亿元；同时，2016年我国高等教育毛入学率约42%，根据《国家教育事业发展"十三五"》提出2020年高等教育毛入学率50%的目标尚有距离，还有较大发展空间。政策方面，《民促法》落地，营利性民办学校受益，可自行定价，预计将激励民办学校高速发展；另一方面，由于民办高等教育办学要求高，手续冗长，导致行业内新学校供给缓慢，有利于已上市的行业龙头公司借助资本力量加速发展，进一步提高市占率。  
        核心增长驱动力："内生+外延"双线并行，巩固行业龙头地位。    
        内生方面：公司高附加值课程和高就业率保证招生规模稳定增长。（1）中国留学生数量增长稳定，在此趋势下，公司旗下各院校和超过30所海外知名学府联合开设超过60个国际交流学习项目，满足学生留学需求，提升课程附加值。（2）公司和400+世界著名企业合作，保证毕业生就业率，比如全球连锁高端酒店集团希尔顿和洲际；高端电子产品商西门子；知名汽车商宝马；中国移动及中国电信等。  
        外延方面：公司加速并购业内优质学校，完善自身业务类型，加深护城河。2018年3月，公司公告拟收购西安铁道技师学院62%股权和郑州城轨交通中等专业学校80%股权，该学校为中国最大的职业教育学校。这两所学校都是中国铁道人才培养重要基地，在目前中国轨道交通高速发展的情况下，学校未来招生规模和学费都有较大发展空间。并购完成后，公司将进一步提升在行业内的影响力。  
        盈利预测与投资评级：预计公司2018-2020年营业收入为16.82/20.63/22.44亿元，增速为77%/23%/9%，实现净利润6.74/8.70/9.91亿元，增速为57%/29%/14%.对应EPS为0.33/0.43/0.49元，参照2018.05.25股价13.54港币（约11.03元），对应PE为33/26/22倍，略高于2018-2020年港股职业教育标的平均PE31/25/22倍。基于公司行业龙头地位和旗下院校在行业的领先水平，龙头溢价具有一定合理性，予以"增持"评级。  
        风险提示：教育政策变化，公司外延并购发展不及预期