东方证券（香港）-信星集团-1170.HK-市场需求疲软将持续构成挑战-180528

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        在鞋履零售市场疲软及客户组合扩张的双重影响下，信星集团2018年上半年总收入录得41.4%的降幅。然而，公司权益持有人应占纯利按期提升287.3%的升幅至2.26亿港元。这一大幅提升主要得益于1）集团终止录得亏损的零售业务；2）出售集团位于中山的工厂获利185.2万港元。我们预计美国及欧洲的零售气氛将继续受压。鉴于此，我们将信星集团下调至"中性"评级，将目标股价下修至2.16港元。
        集团股息派发维持丰厚。信星集团实现零债务及少量资本支出，净现金头寸维持强劲。集团往绩丰厚派息率（在过去五年派息率均大于75%）及一次性收益将为集团2018年派息率提供可靠支持，预计将达到80%。依据目前股价集团股息收益率为14%，十分诱人。
        集团毛利率持续提升。越南及柬埔寨的低成本结构将利好信星集团。越南及柬埔寨劳工薪水较低，此外集团还引入精实但更有效率的"概念生产线"，使得材料用量及外发加工费用于2018年上半年分别减少至49.8%及1.6%。这将持续推动集团毛利率增长。
        集团或将重建或出售集团资产。随着订单量不断从中国转到越南及柬埔寨，集团珠海工厂正逐渐演变成创新鞋类产品的开发及生产中心。因此，管理层极有可能将大部分珠海工厂出售或出租。
        美国及欧洲鞋履零售市场需求疲软。2018年上半年集团欧洲及美国市场收入占总收入比重为52%。管理层称2018年下半年其来自美国及欧洲的订单量仍旧维持低迷，这将大幅影响集团全年收入。鞋履产业能否在未来几年恢复生机仍存有不确定性。
        将目标股价下调至"持有"评级。虽然市场订单将持续维持疲软，但我们相信集团强劲的净现金头寸将维持高派息比率。我们依据DDM估值模型将目标股价下调至2.16港元，目标股价隐含2018年市盈率为5.6倍，2018年市帐率为1.2倍。