财通证券-赞宇科技-002637-油化高景气助力业绩超预期，兼具低估与成长属性-210816

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公司公布2021年半年报。

2021H1公司实现营业收入50.04亿元（同比+54%），归母净利润4.38亿元（同比+127%），扣非归母净利润4.19亿元（同比+170%），业绩略超业绩预告上限。

表活油化景气度较高，油化大超预期。

2021H1表活油化维持高景气度，公司表活板块营收增长12%，毛利率20.79%（+1.45pct，历史新高）；油化板块营收增长69%，销量增长40%+，毛利率19.28%（+9.88pct，历史新高）。

两个主要油化工厂杭州油化和印尼杜库达分别实现净利润1.05、1.73亿元，均同比增长700%+。

油化景气度大超预期，我们认为原因主要为：（1）油脂化工主要产品硬脂酸下游为PVC和橡胶，下游需求旺盛且景气度较高；（2）东南亚油化产能在疫情中受损较大，较难回到疫情前状态。

印尼出口税政策+技改挖潜进一步助力杜库达业绩释放。

印尼于2020年12月10日起执行新的棕榈油levy政策：毛棕价格低于670美元/吨时征收55美元/吨，之后价格每上涨25美元增加15美元/吨（之前统一征收55美元/吨）。

按此计算Q2levy为255-385美元/吨（逐月上涨）。

杜库达位于印尼保税区，相比国内从印尼进口棕榈油的油脂化工企业成本优势明显，公司估计202H1levy政策为杜库达贡献约0.8亿净利润。

在2019年出售南通凯塔后，公司通过技改使印尼杜库达达到甚至超过设计产能，也使公司抓住了本次levy调整的机会。

此外，2021年7月22日公司完成收购杜库达8%股权，持股比例达到98%。

OEM打开新发展空间。

国内洗涤用品总规模约1500万吨，随着线上渠道变革给新品牌带来发展机会，OEM将大有可为。

作为阴离子表活龙头，公司发展OEM优势较大。

河南赞宇50万吨OEM项目计划于2022年初试车，远期规划产能达150万吨。

基于油化景气度超预期，上调公司业绩预测及目标价。

我们预测公司2021/22/23年归母净利润8.04/8.69/10.05亿元，EPS1.71/1.85/2.14元。

公司2019年后盈利能力提高的本质原因是表活油化竞争格局改善而非棕榈油涨价，目前仍较为低估。

上调目标价至25.6元，对应2021/22年15/14倍PE。

风险提示:棕榈油价格大幅波动，行业竞争超预期。