国金证券-“美股回购”专题：历史背景及动因、制度、特征-180528

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        基本结论
        目前在美股中，大多数的股票回购是以公开市场回购的方式完成的。美股上市公司股票回购主要有两种方式：1）要约回购：是指公司向股东发出回购股份的要约，要求他们提供部分或全部所持股份；2）公开市场回购：是指公司在公开市场上买卖股票，回购价格为二级市场的交易价格。
        股票回购的动机：1）通过减少流通股本从分母端提升EPS，同时改善ROA、ROE  等指标；2）向市场传递股票被低估的信号；3）降低代理成本，解决过度投资等问题，提高自由现金流的使用效率；4）作为分红的替代；5）避免股权稀释；6）防止被恶意收购。
        股票回购是推升本轮美股牛市的重要原因。2009  年以来，美股最大的买家实际上是公司本身。根据美联储的数据，截止2017  年末，美国非金融企业累计购买了3.37  万亿美元的股票，ETF  和共同基金累计购买了1.64  万亿美元的股票，而美国家庭和机构分别净出售了6557  亿美元、1.14  万亿美元的股票。2009  年1  季度至2018  年1  季度，标普500指数成分上市公司总共回购自身股票总金额达到了4.23  万亿美元，标普500  指数走势与标普500  回购规模基本保持了同步，且这个同步性在2009  年以后得到了明显的增强。
        大规模的股票回购使美股呈现出两个特征：成交量极度萎缩、波动率显著下降。从2009  年标普500  指数见底以来，  指数最高涨幅超过200%，而成交量却明显萎缩，由于上市公司大量的回购市场上的流通股票，可供市场参与者交易的股票越来与少，市场的整体波动被熨平，市场波动率被上市公司的回购人为压制。
        2009年以来美股回购的背景和原因：利率长期走低，融资成本降低使得信用极度扩张，企业股权融资成本开始高于债权融资。资金极度充裕的背景下，总需求的不足使得在此时投资扩张很容易就造成产能过剩，实体投资没有足够的能力去容纳资金，盲目扩张会使得企业利润受损，而通过大规模回购迅速提升EPS、推升股价使得股东和管理层双赢。
        行业角度：回购规模与行业涨幅正相关。信息技术、金融、非日常生活消费品、医疗保健、工业等行业是标普500  指数各行业中回购规模最大的，2009  年以来分别累计回购了9782  亿、7463  亿、6217  亿、5904、4509  亿美元的股票，此期间这它们涨幅也排在所有行业板块的前五。
        个股角度：对于大部分股票，回购是推升EPS  和股价的主要动力。从个股来看，企业盈利增长和股票回购共同推动了EPS  的增长，少数如苹果公司等盈利增长是EPS  增长的主要动力，而大部分公司如沃尔玛等，回购才是推升EPS  的主要动力，后者普遍呈现出一个特点，股价的涨幅远高于公司总市值的涨幅。
        美股回购趋势展望：短期仍有加速动力。税改导致海外留存利润回流将支撑美股回购加速，由于海外留存现金主要集中在少数科技龙头公司手中，现金回流主要取决于这几家公司的意愿，从苹果公司近期汇回海外几乎全部现金和公布大规模回购计划来看，预计科技龙头海外现金将大规模回流，短期支撑美股回购规模继续增长。
        风险因素：海外黑天鹅事件、美国利率快速上行、美股回购不及预期等