西南证券-数据点评：中采PMI，小周期下经济强韧，终端需求不足仍是长期约束-180601

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        点评：
        企业景气度再度回升。5月  31  日统计局公布数据显示企业景气度再度回升。5月中采制造业PMI  较上月上升0.5  个百分点至51.9%（图1），显示经济状况继续改善。由于贸易摩擦预期上升带动出口提前，而春节之后导致开工延迟，因而部分一季度和三季度需求转移至二季度，形成二季度经济回升小周期。在此情况下，经济状况持续改善。而从建筑业和服务业PMI  来看，基本上处于平稳状况，5  月建筑业PMI  较上月回落0.5  个百分点至60.1%，而服务业PMI则较上月小幅回升0.2  个百分点至54.0%。综合PMI  产出指数则较上月回升0.5  个百分点至54.6%。
        制造业PMI  各分项普遍改善，短期经济继续保持强势。5  月制造业PMI  中各分项普遍改善。其中生产分项指数较上月回升1.0  个百分点至54.1%，这与当月高频数据显示的耗煤量和钢产量增速攀升一致，显示生产面依然保持强劲。而需求同样有所改善，3  月新订单指数较上月回升0.9  个百分点至53.8%（图2）。其中5  月出口订单较上月回升0.5  个百分点至51.2%。年初以来新出口订单指数并未大幅上行，而出口增速保持高速增长状态，两者出现一定背离（图4），显示贸易摩擦预期上升背景下，企业存在提前出口情况。而进口分项指数同样较上月回落1.1  个百分点至50.2%。显示贸易摩擦加剧导致进出口同时出现收缩，外需不稳定性加大。而外部需求不稳定的上升将提升内需的重要性，未来经济的平稳增长将更加依赖于内需。
        工业品价格继续回升，企业库存下降。5  月工业品价格继续回升，其中制造业PMI  中出厂价格指数较上月小幅回升3.0  个百分点至53.2%，而主要原材料购进价格指数显著回升3.7  个百分点至56.7%（图3），这与高频数据显示的4月部分工业品价格小幅回升态势一致，预示着PPI  涨幅将在5  月进一步扩大，我们预计同比增速将攀升至4.4%左右。而本月库存持续回落，5  月产成品库存指数继续回落，较上月小幅下降1.1  个百分点至46.1%（图6），显示企业库存继续去化。分企业类型看，大型企业景气度持续改善，而小型企业景气度再度恶化。5  月大型企业和中型企业制造业PMI  分别为53.1%和51.0%，较上月分别提升1.1  和0.3  个百分点。而5  月小型企业景气度则较上月放缓0.7个百分点至49.6%（图5）。
        终端需求依然不足，将对经济形成长期约束。虽然PMI  以及高频数据显示5月经济大概率继续强韧，保持回升态势。但考虑到信贷社融收缩环境下，基建投资将继续弱势。而扣除地价因素后的房地产投资同样偏弱，内需持续偏弱。而全球经济越过高点放缓，出口高增长难以为继。终端需求不足，短期经济回升将面临终端需求不足约束，因而不具有可持续性。需求放缓决定经济大的周期是放缓的。然而由于提前出口和开工延迟影响，部分一季度和三季度需求转移至二季度，导致二季度经济强韧。然而短期经济回升将面临终端需求不足的越来越明显的约束，短周期可能在三季度转投向下，因而可能在三季度出现大小周期叠加向下的情况，经济下行速度将有所加快。