交银国际-阿里巴巴-BABA.US-阿里/菜鸟领投中通，进一步提升菜鸟物流效率-180531

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        阿里巴巴和菜鸟领投中通，获10%中通股权及1  个董事席位：5  月29  日，中通宣布获得由阿里巴巴和菜鸟领投的13.8  亿美元投资，此次中通将向由阿里系带头的投资集团增发10%股权，阿里巴巴获得一个董事席位。按中通管理层预期，本交易预计将于6  月初完成。
        本次入股将增加菜鸟物流协同效应：根据管理层电话会议，中通未来将和阿里巴巴及菜鸟加强以下方面的协作：1）加强快递揽件及最后一公里配送服务；2）强化仓储管理，开拓仓储上下游的协同效应；3）拓展国际化业务；4）通过数据积累，提供仓储物流智能化解决方案。我们认为，此次入股中通，将继续加强菜鸟系物流的协同效应，提高物流效率。另外，管理层透露中通将投资10  亿元人民币获得15%菜鸟驿站股权，未来将全面覆盖大学、社区等快递投送点。
        阿里系持股3  家物流公司，进一步整合物流数据，继续加强配送服务：根据各公司年报数据，2017  年中通快递单量62  亿单，圆通50  亿单，百世汇通37  亿单，分别占快递市场15.5%，12.6%及9.4%，阿里分别持股约<10%/11%/4.3%。我们认为，对于阿里来说：1）本次入股，可加强其电商平台、菜鸟与快递公司的合作；2）利用阿里巴巴的数据以及技术优势，提升阿里电商物流投放效率；3）强化阿里巴巴线下商业竞争力（如新零售，盒马），对即时配送，如同城、2  小时快递、当天达等业务的时效要求进一步满足。
        菜鸟目前以仓配服务收入为主，对阿里总收入贡献约5%，本次投资由于持股比例低于10%，对利润表影响较小：阿里于去年9  月宣布以53  亿元人民币增持菜鸟股份从47%到51%，本次交易对应菜鸟估值1320  亿元人民币，约200  亿美元。菜鸟此前通过电子面单形式，加强行业间协同，降低面单成本并提升分拣效率，实现包裹信息的实时追踪，目前全国超过70%的包裹信息数据经菜鸟平台运营。同时通过整合物流合作伙伴资源，提供仓储及供应链管理服务。我们估算，2019  财年，菜鸟收入约为358.6  亿元人民币，扣除天猫关联交易，贡献阿里总收入190  亿元人民币，占总收入5%。利润方面，由于菜鸟处于早期投资阶段，目前仍处亏损状态。
        维持买入评级及目标价220  美元：基于我们的分部综合估值模型，我们评估核心电商业务估值4,460  亿美元，对应33  倍2018  日历年市盈率；阿里云估值700  亿美元，对应22  倍2018  日历年市销率；媒体业务估值140  亿美元，对应3.5  倍2018  日历年市销率。考虑到阿里对三家物流公司估值占比，三家物流公司对阿里估值贡献约24  亿美元，影响较小。暂维持阿里巴巴220  美元目标价，对应42  倍2018  日历年市盈率，维持买入评级。