国盛证券-洪城环境-600461-业绩持续增长，固废注入提供新动能-210819

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业绩持续高成长。

公司2021年上半年实现营业收入42.2亿元，yoy52.1%，分业务看，自来水板块收入4.2亿元，yoy12.7%；污水板块收入7.1亿元，yoy50.6%；能源板块收入12.8亿元，yoy27.7%；工程板块收入20.4亿元，yoy87.4%；其他板块收入4781.5万元，yoy-1.5%；分部间抵销3.0亿元，yoy34.4%；公司2021H实现归母净利润4.0亿元，yoy23.8%，业绩持续高成长。

此外，公司单Q2实现营业收入21.5亿元，同比增长49.2%；归母净利润1.9亿元，同比增长11.6%。

毛利率下滑，费用率持续下降。

公司2021H综合毛利率22.2%（-3.3pct），净利率10.9%（-2.6pct）。

公司2021H销售费用率2.6%（-0.4pct）、管理费用率2.9%（-0.8pct），财务费用率1.8%（-0.6pct），费用管控得当，经营活动现金流量净额3.5亿元，yoy-13.7%。

资产重组在即，聚焦固废处理资产注入。

公司拟以发行股份及支付现金的方式购买水业集团持有的鼎元生态100%股权（主要从事垃圾焚烧发电、餐厨垃圾处理、渗滤液处理、工业固废处置等业务）；鼎元生态承诺实现的净利润分别为：2021年不低于10941万元，2022年不低于11552万元，2023年不低于12118万元，2024年不低于13450万元；公司将聚焦固废处理项目资产注入，转型城市综合环境服务商。

公司内生+外延驱动空间大。

1、污水看量价齐升：江西基础设施投资仍有较大空间，污水管网漏损率较高，未来投资需求大，且经测算污水产能仍有大量新增空间；另外提标改造将带来污水结算价格提升。

2、燃气看气化率提升：当前南昌气化率仅70%，远期规划城区气化率达到90%以上，公司的燃气工程端及销售收入有望继续提升。

3、集团注入固废资产：新增垃圾焚烧等固废业务，江西省固废市场发展潜力大。

Reits上市，公司资产望价值重估。

首批9只公募REITs产品2021年P/FFO平均值为17.7倍，首创水务REITs2021P/FFO10.8X，高于洪城整体估值，REITs上市望推升公司优异水务运营资产估值，且公司承诺2021-2023年分红比例不低于50%，股息率接近6%，洪城环境有望价值重估。

投资建议：在污水提标扩容&气化率提升的背景下，公司内生业务成长空间较大，管理层锐意进取、思路灵活，过去5年业绩优异，股权激励彰显公司信心，未来新项目及产业整合值得期待，预计2021-2023年归母净利润分别为8.2/9.7/11.6亿元，EPS分别为0.86/1.03/1.22元，对应PE为8.9X/7.5X/6.3X，维持“买入”评级。

风险提示：提标改造进度不及预期、气化率提升进度不及预期。