国盛证券-华润啤酒-0291.HK-次高及以上啤酒销量表现亮眼，大客户平台助力高端渠道布局-210819

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剔除出让地块收益，上半年业绩增长44%。

上半年华润啤酒收入196.3亿元，同增12.8%；EBIT同增111.9%至59.1亿元；归母净利润42.9亿元，同增106.4%，此前盈喜公告为增速不低于100%。

增幅主要来自出让地块收益约17.6亿元（税后约为13亿元）、销量和ASP的提升带来毛利提升。

若剔除出让地块收益，则上半年归母净利约为29.9亿元，同比增长44%。

次高及以上销售亮眼，产品结构显著升级。

华润啤酒上半年销量633.7万千升、同比增长4.9%。

其中次高及以上销量达100万千升、增速达50.9%，销量占比提升至15.8%，喜力、马尔斯绿实现中双位数增长，SuperX实现翻倍，结构升级继续加速。

产品结构升级推动上半年吨酒价同比提升7.5%至3098元。

公司继续推进“4+4”高端化组合、同时探索多元，上半年推出超高端产品“醴”、高端产品“黑狮果啤”、碳酸饮料“小啤汽”和国际品牌“红爵”等。

预计随着SuperX、纯生、喜力等高端主力品牌的快速发展，以及黑狮、马尔斯绿、喜力铁金刚、老雪等新生产品助力，次高及以上销量有望保持较快增长，继续驱动整体结构升级。

成本压力有望促使提价，高端化与效率提升驱动盈利释放。

啤酒原材料和包材价格持续上涨给成本端带来一定压力，上半年吨成本同比增长4%。

但上半年结构优化、组织再造带来的成本下降，可以覆盖此影响，上半年毛利率为42.3%、同比提升1.9个pct，吨毛利同比增长12.6%。

面对包材及原材料价格上涨，华润啤酒已在局部地区实施修复产品价格等举措，预计下半年或将对重大品种进行全国性提价。

产能优化方面，上半年关厂2家，固定资产减值2亿元、员工补偿为0.4亿元，未来将聚焦建立新型大厂、增加听装产线等提效措施。

行政及其他费用率为8.3%，同比降低2.1个pct，其中剔除减值与员工补偿后的纯行政费用率降低1.8个pct。

高端结构升级与效率提升将持续驱动盈利释放。

持续坚定品牌投入，大客户平台助力高端渠道布局。

华润啤酒的特色高端化路径为“五点一线”，包括销售队伍、产品组合、大客户、渠道营销、制高点五个方面。

费用投放策略方面，坚持加大品牌宣传和渠道营销，精益渠道和终端费用，公司上半年销售费用32.9亿元、同比增长12.4%。

渠道端，7月正式推出高端大客户平台，按华鼎会、华樽会、华爵会进行分层管理，绑定并且赋能优质经销商，补强高端渠道布局；渠道营销方面要求“做精”，包括店内氛围打造、消费者互动和品牌传播等环节。

品牌宣传端，勇闯天涯SuperX、马尔斯绿官宣新代言人，借力欧洲杯和欧冠赛事强势助推喜力，8月SuperX冠名《这就是街舞》第四季开播、热度流量多端出圈。

投资建议：预计21-23年归母净利润为46.1（含13亿元土地出让收益）/45.3/56.7亿元，同比增长120%/-2%/25%，剔除土地出让收益则增长58%/37%/25%。

公司高端化战略清晰，看好结构升级带来业绩释放，目标价78港元，对应22年24xEV/EBITDA，维持“买入”评级。

风险提示：疫情控制不达预期风险，中高端市场开拓不达预期风险，区域市场竞争加剧风险，原材料包材等成本涨价风险等。