华泰证券-信号与噪声系列之七十六：周期板块是市场抱团后的突破口-180602

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        央行“保信用”，周期板块有望突围
        5月下旬市场普遍担忧信用风险扩散，而我们在上周的周度策略中提示：“灰犀牛”渐远，信用风险有望缓解。我们认为前一阶段市场的信用风险担忧是由流动性结构变化引发，To  G  端企业的违约隐忧抬升了整体信用利差，而非整体企业（特别是To  B  和To  C  端企业）的资产负债表恶化所致。周六央行为AA  级债券增信的举措，将缓释信用风险、降低融资成本、有利于释放企业部门的内生性资本开支需求，受益于此的周期板块有望成为二季度市场抱团消费板块后的突破口，继续关注“周期突围”组合：钢铁/石油石化/机械。
        央行为AA  级债券增信，降低实体融资成本
        6月1日央行决定新纳入MLF  的担保品包括：不低于AA  级的小微、绿色和“三农”金融债券；AA+、AA  级公司信用类债券，包括企业债、中期票据、短期融资券等；优质的小微企业贷款和绿色贷款。我们认为，央行此举意在缓解流动性结构变化所带来的信用风险抬升，防止信用风险扩散进一步压制实体再融资能力，降低当前实体融资成本与无风险利率背离的压力。当前偏短期化和高等级化的资金配置风格与我国所处的经济周期和经济转型阶段并不足够匹配，如果不能通过流动性和引导市场预期来调整，可能会增大经济短周期下行压力和拖累经济转型过程。
        “保信用”有利于释放企业部门内生性的资本开支需求
        我们认为近期市场的信用风险担忧，更多是由流动性结构变化引发，而并非整体企业资产负债表恶化所致。正如我们在5  月初的上市公司财报分析和中期策略报告中指出：非金融企业在整体资产负债表相对健康的情况下，其筹资性现金流受“紧信用”环境压制而从紧，但在这样的情况下整体资本开支增速仍大幅回升，且整体资产负债率未提升，一定程度上反映非金融企业有内生性的设备更新、生产线升级需求。随着制造业折旧和固定资产原值的增速差值持续扩大、以及固定资产周转率的继续回升，制造业企业终将继续扩大资本开支，内生性的资本开支需求不该受“紧信用”压制。
        经济景气度良好，实体企业预期平稳，金融市场预期有待修复
        5月PMI  指数51.9，为2013  年以来的第二高值，环比回升0.5pct，旺季特征显著。从分项指标体系来看：订单库存比的同比增速回升，反映新订单消化产成品库存的能力改善；原材料与产成品库存的差值回升，反映采购到生产到销售的周转情况良好；生产量与产成品库存的差值回升—生产量指数上行、产成品库存指数下行，反映企业收入扩张；新订单与原材料购进价格指数的差值回落，反映企业可变成本提升，利润率趋势略下滑。当前经济景气度良好，但并未超出实体企业的预期：PMI  与上月生产经营预期指数的差值平稳。我们认为金融市场对实体景气度的预期有待修复。
        周期板块将是二季度市场抱团消费板块后的突破口
        央行“保信用”举措或将在一定程度上修复市场的短期风险偏好，我们预判后续仍将有降实体融资成本的举措，企业部门内生性的资本开支需求将继续释放，成为下一阶段市场最大的预期差，受益于此的周期板块将是二季度市场抱团消费板块后的突破口。行业配置继续关注“周期突围”组合：制造业投资对应的钢铁板材和特钢（宝钢股份）、固定资产周转率高的石油石化和油服（中国石油）、设备更新需求对应的机械（三一重工）。主题投资建议关注“强国之路”两条主线：1）产业创新升级：芯片、高精度机床、军工、北斗；2）扩大改革开放区域试点：海南自贸区、粤港澳自贸区。
        风险提示：美元和美债利率双升；中美贸易冲突升级；资管新规对金融市场流动性的冲击。