信达证券-回天新材-300041-首次覆盖报告：技术铸就实力，国产替代正式拉开序幕-180605

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        本期内容提要:
        龙头地位越发稳固，国产替代空间巨大。公司是国内胶粘剂领域的龙头公司，前身为科研院所，一直以来都秉持技术为本的发展路线，积极投入研发，成为国内技术最先进、产品最全面的公司之一，因此多年来发展稳健，是上市公司中唯一持续保持正增长的胶粘剂企业，毛利率水平一直维持行业最高，2017  年胶粘剂收入是同行业其他上市公司的近两倍，龙头地位愈加稳固。从国内胶粘剂市场来看，2017  年，中国胶粘剂市场约  900  亿，而公司作为国内龙头市占率不足  2%，高端产品领域国外品牌占比超过  80%，国产替代是我国各个产业从做大到做强的必由之路，也是经过反复验证走得通的产业升级路径，公司作为胶粘剂行业龙头有望成为最大受益者。
        下游应用场景众多，汽车领域首先突破。胶粘剂的下游应用领域十分丰富，除了传统的包装和建筑以外，在高铁、汽车、电子半导体等众多细分领域都有着十分广阔的应用场景。公司凭借自身技术积累，首先在汽车制造高端用胶领域迎来突破，形成对国外企业同类产品的替代，目前已经成为全球第一大客车生产商宇通汽车的主供应商，占其玻璃粘胶供应的60%。汽车制造用胶具有进入壁垒高、验证周期长、利润高的特点，公司以该项目为标杆，陆续完成多家客车和乘用车企认证，今年有望实现实际销售，我们判断公司在汽车用胶领域或将迎来业绩快速增长。
        高端项目井喷，民族品牌彰显实力。公司坚持走高端化、差异化路线，逐渐降低在包装等低端领域的占比，进军包括高铁、桥梁、新能源和大型楼宇等新兴用胶领域，已经完成一批具有标志性意义的项目。在交通领域，公司在中车集团六大主机厂中取得五家主机厂的合格供应商资质；在高端建筑领域，公司持续供货雄安新机场等诸多地标项目，中标中国第一高楼武汉绿地中心  636  项目；在桥梁建设领域，公司也与港珠澳大桥桥梁建设单位达成战略合作，成为国内唯一中标企业；在新能源领域，公司光伏硅胶稳居国内光伏行业首位。多个领域的标志性项目彰显公司实力，随着新兴产业发展、高端需求增长，公司产品将首先受益。
        光伏背板双轮驱动，新业务带来新增长。随着我国光伏发电量的快速增长，光伏背板的需求量迅速上升。公司凭借在新材料领域的积累进军光伏背板市场并迅速达到市场领先水平。我国光伏背板需求强劲，2012-2017  年的光伏发电量复合增长率超过  100%，2017  年国内龙头光伏背板企业处于严重的供不应求状态，公司的产能利用率高达  156%。
        盈利预测与投资评级：我们预计公司  2018-2020  年的  EPS（摊薄）分别为  0.33、0.46  和  0.6元，对应动态市盈率（股价  10.28  元）分别为  32、22  和  17  倍，首次覆盖给予公司“买入”投资评级。
        风险因素：1、新进入领域验证周期过长，实际销售不及预期；2、行业竞争加剧导致产品价格下降；3、光伏发电增长不及预期；4、原材料价格持续增长带来成本压力