民生证券-台华新材-603055-调研简报：锦纶产业链一体化布局，大客户发展可期-180604

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        一、事件概述
        近期，我们与上市公司就公司经营情况及未来发展进行沟通交流。
        二、分析与判断
        公司具备锦纶产业链一体化优势，毛利率高且稳定
        公司主要从事锦纶长丝、锦纶坯布和锦纶成品面料的研发、生产和销售，目前已经形成锦纶纺丝、织造、染色及后整理等完整的锦纶纺织产业链，是国内为数不多的锦纶全产业链生产企业。公司现具有4.9  亿米胚布产能（折算后），8500  万米染色产能，后处理能力4400  万米。产业链一体化带给公司的优势有二：第一公司可以根据客户的需求点对点订制研发产品，使得公司与客户的黏性较高；第二产业链越往下游走越靠近终端消费毛利率越高，同行业的上市公司大多仍停留在锦纶切片和长丝领域，产品偏上游导致产品附加值较低，因此综合毛利率远低于公司，同时越接近消费端毛利率也相对较为稳定。
        公司是迪卡侬与安踏的锦纶供应商，与优秀品牌共发展
        公司由于自身一体化优势，成为迪卡侬全球最大的锦纶供应商，约有70%的锦纶产品购自于公司。同时公司也开拓了安踏成为新客户，安踏采购比例也在逐年增长。近年来迪卡侬、安踏等来发展迅速并计划在未来持续扩张。迪卡侬集团2016  年和2017  年其营业收入增速均超过10%，未来其计划在2020  年提升中国市场门店至500家，较2016  年的214  家门店数量增长134%。安踏销售收入从2013  年的72.81  亿元增长至2017  年的166.92  亿元，年复合增速约23%。公司同时仍在积极拓展客户，与探路者、乔丹和HM  都建立有合作，与优秀品牌共同发展。
        募投项目有望提高公司毛利，业绩增速有望持续
        公司募投项目8,000  万米染色扩建项目、3,450  万米后整理项目扩建按计划实施，随着公司未来在染色、后整理的产能在2018、2019  年逐步投放，公司的产业链布局将会从头重脚轻变得相对均衡。另外，在建产能均为毛利率相对高的环节，公司未来综合毛利率将会持续提升，业绩增速有望持续。
        三、盈利预测与投资建议
        我们看好公司在锦纶领域一体化布局的优势，预计2018-2020  年EPS  分别为0.91元、1.18  元和1.38  元，对应当前估计PE  为19.1X、14.7X  和12.6X，参考申万化工指数动态约21  倍PE  水平，首次覆盖给予  “谨慎推荐”评级。
        四、风险提示：
        锦纶需求大幅下滑。