中信证券-芒果超媒-300413-2021年中报点评：广告高增长，看好下半年优质内容排期-210819

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21H1收入78.53亿元（YoY+36%），归母净利润14.51亿元（YoY+31.5%），整体符合我们前期预期。

公司依托优质的自制内容生态、丰富的人才储备及完善的顶级制作体系构筑核心竞争力；启动“芒果季风”计划，持续投入加码内容制作，重构影视剧生产体系。

我们看好公司作为优质内容平台的发展潜力，维持“买入”评级。

21H1公司收入与净利润增速同比均超过30%，整体符合我们前期预期。

2021H1公司营收78.53亿元（YoY+36.02%），其中芒果TV互联网视频业务营收58.98亿元（YoY+49.45%），新媒体互动娱乐内容制作营收9.85亿元（YoY+18.51%），媒体零售营收9.31亿元（YoY-2.36%），其他业务营收0.39亿元（YoY-7.72%）。

2021H1公司毛利率37.76%（YoY+1.17pcts）；销售/管理/研发费用率分别为14.32%/3.96%/1.56%，同比+0.19/-0.69/+0.64pct；实现归母净利润14.51亿元（YoY+31.52%），对应归母净利率18.48%（YoY-0.63pct）。

优质自制内容构筑核心竞争力，上半年广告收入高增长，会员收入稳健增长。

21H1公司互联网视频业务收入48.87亿元（YoY+52.37%），其中会员收入17.45亿元（YoY+23.03%）；广告业务收入31.42亿元（YoY+74.75%），广告高增速主要系《浪姐2》、《密室大逃脱3》等头部综艺IP驱动，下半年《披荆斩棘的哥哥》等优质剧综储备有望为广告收入带来稳健支撑。

21H1公司运营商业务营收10.11亿元（YoY+38.68%），公司不断扩大IPTV/OTT用户覆盖规模，并加强用户精细化运营。

公司依托优质自制内容构筑核心竞争力，坚持自建工作室+外部战略工作室双管齐下的发展策略，目前共有20个综艺节目团队、24个影视制作团队和30家“新芒计划”战略工作室，打造优质、可持续的自有内容生态。

综艺持续优异表现，“芒果季风”引领剧集市场。

剧集方面，由于内容供给端受2020年疫情的冲击集中体现，21H1优爱腾芒等头部视频平台剧集播放均有明显下滑。

根据云和数据统计，21H1芒果TV上线剧集45部，其中独播内容占比51%，在头部平台中比例最高，展现出芒果TV的优质独家内容储备实力。

综艺方面，芒果TV独播的《向往的生活5》、《明星大侦探6》等播放成绩亮眼。

未来公司将坚持长视频内容战略，启动“芒果季风”计划，联动湖南卫视与芒果TV打造精品短剧，2021年5月以来已接连推出《我在他乡挺好的》等多部作品，取得良好的市场反响与播放热度。

定增落地，看好公司增长潜力。

2021/8/11公司公告已完成向中移资本等3家特定对象进行定增，募集资金总额45亿元，计划主要用于内容版权库扩建，包括拟采购6部S级影视剧、自制或定制11部A级影视剧、自制18部S级综艺。

我们认为，影视内容的多样性对于公司进一步的会员增长有重要的战略意义，本次定增将有望夯实公司头部内容的版权实力，加宽内容护城河，提升业务发展空间。

此外，定增完成后中移资本持股比例达7.01%，成为公司第二大股东。

根据公司业绩交流会信息，公司将进一步探究与中国移动间的战略合作，我们看好双方在咪咕视频内容分发、IPTV/OTT业务等方面的进一步深化合作。

风险因素：行业竞争超预期风险；影视项目上线成绩不及预期风险；疫情对于影视内容制作的冲击超出预期风险；广告业务增长不达预期风险；短视频对于长视频业务超出预期风险。

投资建议：公司依托优质的自制内容生态、丰富的人才储备及完善的顶级制作体系构筑核心竞争力，同时启动“芒果季风”计划，持续投入加码内容制作，重构影视剧生产体系。

此外，公司重点发力“小芒”电商、剧本杀与密室逃脱等线下实景娱乐消费。

考虑公司商业化能力持续突破，优质内容与会员转化有望形成正向循环，我们上调公司21E~23E营收预测至183.78/221.35/260.85亿元（前预测值为173.59/206.36/232.57亿元），上调公司净利润预测至24.53/30.18/35.57亿元（前预测值24.09/29.39/33.82亿元），公司当前股价对应21E~23EPE估值为39x/32x/27x。

考虑到公司业务仍处于快速成长期，参考娱乐与流媒体行业典型公司奈飞与迪士尼的估值水平，并结合公司的成长性，我们给予公司2022年PE估值倍数40x，对应目标价65元，维持“买入”评级。