天风证券-策略：改革开放40周年之，不得不谈的“国企改革”-180610

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        从重庆百货公开征集战略投资者，到中航沈飞发布股权激励计划，再到江苏整合酒店、旅游资产注入金陵饭店。  
        进入改革开放40周年之际，改革和开放成为下半年两个无法回避的投资主线。而其中"国企改革"更是一个不得不谈的"老话题"。17年5月，我们联合天风建筑唐笑团队发布了报告《寻找预期差，混改首推建筑央企》，引领了去年的一波国企改革的投资机会。而十九大以后，国企改革进入了一个"真空期"。  
        这个"老话题"始于5年前的18届三中全会，伴随着政策节奏的变化和试点名单的陆续公布，A股的国企改革主题经历了从超预期到低于预期再到超预期的几个轮回，直至最近几个季度的几乎"无人问津"。  
        在此期间，国企改革成为了一个贯穿中长期的主题，但每一次市场关注的重点不同。  
        第一轮政策信号：14年7月国资委启动"四项改革"试点，其中入选国有资本投资运营公司试点的国家开发投资公司表现最佳，旗下的四个标的均有可观涨幅。本轮行情结束于11月，当时券商开始领涨，杠杆牛市启动，中小票开始迎来上升机会。  
        第二轮政策信号：14年12月30日南北车双双宣布合并方案，15年5月国家核电和中国电力合并，总的来看，这半年，市场对央企合并的主题给予充分预期。中国重工在此后的停牌、南北船复制南北车的猜想等进一步助推主题热度，一些有合并预期或传闻的央企大涨。行情结束于15年6月12日股灾。  
        第三轮政策信号：16年初"十项试点"推出，同时在股权激励和员工持股方面的专项政策引发国企改行情。而16年上半年有个显著特点是"炒壳情绪"，国企改主题里，一些亏损、市值较小的标的也因"壳情绪"而获得溢价，指导监管层出台政策打击壳炒作（6月征求意见稿，9月正式文件）。  
        第四轮政策信号：16年下半年开始，混改对于国企改的重要性在多次大会中被凸显。16年7月国企改座谈会，一众混改典型企业出席；16年底的政治局会议和中央经济工作会议都强调混改是国企改突破口。同时以联通为事件驱动，混改概念一时大热。16年9月国资委通过中国联通混改方案正式引爆行情；9月28日，发改委召开国企混改试点专题会，第一批混改试点出炉。  
        从过去四年多A股的投资者参与国企改革主题的情况来看，大家关注的重点方向，随着政策和市场风险偏好的变化，而有所不同，从最开始的国有资本投资公司、到央企重组、再到以联通为代表的混改。  
        向前看，结合目前市场的流动性环境和投资者的风险偏好，大家仍然处于一个"不见兔子不撒鹰"的状态，对未来可能发生的事情"不会给予太高的期望"或者是估值溢价，所以国企改革已经进入了自下而上甄选个股的阶段，并不支持对于整个板块的炒作。  
        寻找到那些真正能够通过不错的改革方案，释放红利、提高经营效率、整合资源的公司，是下一阶段国企改革机会的重点。在未来的研究中，我们将联合天风行业研究员，为投资者更多的挑选这样的标的。  
        由于大部分投资者在国企改革领域，已经"久疏战阵"，因此，文章的下一部分中，我们将对国企改革的几大方向，做一些重新的梳理和回顾，以备大家了解最新的进展和情况。  
        风险提示：政策推行进度不及预期，宏观经济超预期下行。