东方证券（香港）-维他奶国际-0345.HK-味甘如“利”-180611

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        维他奶国际（"维他奶"）为香港标志性饮食品牌，成立至今已逾78年。其旗下产品多样，包括豆奶饮料、果汁、茶、瓶装水等，售往全球各地逾40个市场。维他奶在香港、中国内地、澳大利亚及新加坡均设有厂房。2016年维他奶出售其北美主流业务及山水品牌业务，留出更多资源以进一步扩大其在中国及亚洲其他国家市场（如菲律宾）。随着中国豆奶市场的快速发展，作为产业内龙头地位的维他奶将可持续受惠。首予"买入"评级，目标股价为27.2港元。
        中国市场对豆奶需求强劲。科学数据证明豆奶所含元素及天然矿物质更具营养价值，可降低血液中胆固醇含量及降低罹患一些癌症的风险。加之市场上豆奶普及率不断提升，预计豆奶产量将录得大幅增长。
        集团在中国市场快速发展。尽管维他奶为中国即饮豆奶领先品牌，然而由于该市场碎片化程度高，2016年不知名公司占市场份额逾50%。为迎合公司未来扩张以获得更大市场份额，维他奶已有全面的计划兴建工厂以确保公司产能能跟上扩张进度。
        集团业务持续增长及股息派发稳定。维他奶在内地市场销售表现强劲。在此推动下，2018年上半年维他奶总收入及账面利润均录得佳绩。我们对集团长期内保持可持续发展持乐观态度。此外，集团现金流强劲可支持稳定的股息派发外，我们认为集团在未来增至70%股息派发率的机会甚高。
        毛利率受压。自2015年起，诸如糖和黄豆之类的原材料商品价格反弹，相信未来将会进一步提升。尽管集团已同一些供应商签订长期合约以削弱原材料产品价格提升所带来的影响，并有能力将一部分所提升的成本转移到消费者身上，但我们仍认为该影响难以全部抵消。
        首予买入评级。我们基于DCF估值模型将目标股价设定为27.2港元，目标股价隐含2018年的市盈率为42.2倍，2018年的市帐率为10.6倍。所用参数包括10%的折现率及4%的永续增长率。我们首次覆盖维他奶国际并授予"买入"评级，目标股价为27.2港元。