华创证券-债券周报：关注美联储加息后公开市场调整压力-180610

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        一、专题：隐含评级调整与估值变动关系探讨
        隐含评级是以市场价格为依据，综合企业资质（企业性质、行业、财务信息）、偿债顺序、担保等信息，客观反映市场对债券信用资质的判断。由于隐含评级是一种基于债券市场信息的评级，他的异常变动情况（尤其是下调）会引发市场的关注。我们梳理了中债隐含评级分值下调和上调最多的发行人后发现，下调较多的多数为违约企业，剩余负面消息也较多，上调评级主体集中在产能过剩行业和城投企业。
        通过对15  中兴通讯MTN003  的研究，我们发现中债隐含评级调整滞后于估值变动，在中债估值变动达到一定时间后（对于15  中兴通讯MTN003  是3  天），中债隐含评级才会真正调整。而当中债隐含评级降至一定程度时，原先估值变动满3  天即调整的规律或不再适用，此时可能有人工调整。
        二、利率债市场展望：关注美联储加息后公开市场调整压力和后续监管落地
        1、基本面：5  月出口同比增速（以美元计价）为12.6%，基本持平于上月；进口同比增速环比增加4.5  个百分点至26%，其中大豆进口增速的改善暗示贸易战或在平稳解决中，大宗商品进口的加快预示着内需依然不差。5  月CPI  同比增速为1.8%，食品项继续是拖累因素。而中上游涨价带动5  月PPI  超预期，同比增速达到4.1%，未来需要警惕油价上涨和环保压力下上游价格抬升对通胀的冲击。整体而言，PPI  和外贸数据向好，预示5  月经济依然不错。
        2、资金面和货币政策：下周逆回购到期量为2400  亿，较前几周有所下滑，但需关注下周五缴准和缴税对资金面形成的扰动。此外，银行负债端竞争更加激烈，缴准因素对资金面的扰动或将有所加剧。下周四美联储将公布议息会议决议，市场预计美联储加息的概率接近100%，且上周土耳其加息，新兴国家负面冲击加大。在人民币处在贬值通道的背景下，需密切关注美联储加息后国内公开市场的调整压力。
        3、监管：上周五下午银保监会办公厅和人民银行办公厅联合发文，进一步完善商业银行存款偏离度管理。通读全文，虽然监管放松了对存款偏离度的指标要求和季末的额外要求，并放松了处罚，但非银存款不再纳入统计也使得存款偏离度达标的压力有所加大，禁止高息揽储规定的删除也意味着未来银行通过提高利率来争夺一般存款的竞争将进入白热化。新一轮一般存款争夺战已经拉开，银行表内负债成本的趋势性上行是大概率事件。
        利率债投资策略：5  月外贸数据依然不错，贸易战或在平稳解决中，大宗商品进口的加快预示着内需依然不差，同时5  月PPI  超预期，未来需要警惕油价上涨和环保压力下上游价格抬升对通胀的冲击。资金面方面，下周逆回购到期量不大，但需关注下周美联储加息后国内公开市场的调整压力。监管方面，上周监管再发商业银行存款偏离度管理新规，预示新一轮一般存款争夺战已经拉开序幕，银行表内负债成本的趋势性上行是大概率事件，未来监管政策落地使得业务调整或将持续影响市场。此外，信用风险仍将持续发酵，建议机构保持谨慎。