华创证券-有色金属行业深度研究报告：电子铝箔全产业链涨价，上游环节或最受益-180611

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        电子铝箔产业链连接高纯铝和铝电解电容
        电子铝箔整个产业链覆盖上游资源及冶炼（高纯铝的生产）；中游电极箔制造（电子铝箔制造、腐蚀、化成）；下游电子元器件制造及消费（铝电解电容器、电子整机）。约70%高纯铝进入电子铝箔产业链，电极箔占铝电解电容器成本30-60%，铝电解电容器行业增速决定了电子铝箔产业链需求空间。
        中日领衔电容器行业  电极箔需求增速国内高于国外
        铝电解电容器行业日本和中国企业几乎占据了市场绝大部分份额，铝电解电容器行业需求增速稳定保持在5%-6%。中国企业以较低的生产成本和不断发展的生产技术市场份额不断扩大，电极箔需求增速高于国外。
        原材料涨价叠加环保投入使得成本上升  供需错配保证电极箔涨价
        电极箔价格上涨主要受供给和需求以及成本三个方面推动。截至目前包括日系、台湾、大陆电容器企业都纷纷发出涨价公告，涨价理由均指向原材料即电极箔的涨价。
        我们分析，电极箔涨价一方面来自于上游原材料高纯铝以及电子铝箔（光箔）的涨价，企业涨价信息显示光箔价格上涨4000元/吨，幅度为10%左右，提升腐蚀箔生产成本5%左右；另一方面，则来自于环保要求严格导致的环保成本提升；环保方面，自2017年以来，环保要求愈发严格，不断升级，此轮整治也推动了电极箔生产环节的环保成本，环保投入预计使得腐蚀箔生产环节成本增加10%，化成箔生产成本提高4%左右。
        而环保升级导致行业环保不达标企业产能关停，使得行业出现供需的错配现象，使得此轮涨价得以顺利进行。供需层面分析，环保核查导致部分不达标企业停产影响供应，据电子元件协会数据，约50%生产线受到影响。需求方面，铝电解电容器需求稳步增长以及产业转移造成国内电极箔需求向上。供需格局短期偏紧使得电极箔企业顺利将成本提升转嫁至下游电容器企业。
        产业链涨价幅度：高纯铝价格上涨20%以上；光箔每吨上涨4000元，幅度10%；电极箔价格约上涨5%-10%不等；铝电解电容器价格约上涨3%-8%不等。
        电极箔全产业链涨价  上游环节受益
        电子铝箔全产业链从高纯铝到光箔到电极箔到电容器均实现涨价，根据对产业链各环节的测算，我们认为，上游高纯铝、光箔环节或是最受益环节，而当前时点产业链中下游电极箔、铝电解电容器环节的提价多为传导来自成本端的压力。
        供需层面看，电极箔本身行业供给过剩，2017年产能利用率仅为40%左右，环保升级造成的行业短期供给紧张局面有望缓解，部分环保整改达标企业逐步复产，新增产能也有序投放。但上游高纯铝和电子光箔环节供给相对刚性，需求稳步增长，供需格局仍然偏紧。
        高纯铝、电子光箔相关标的为：新疆众和（600888.SH）、东阳光科（600673.SH），其次腐蚀箔环保排放达标的企业也是此轮涨价受益者，相关标的为东阳光科（600673.SH）、华锋股份（002806.SZ）、江海股份（002484.SZ）等。
        风险提示
        环保整治力度；产能扩建不及预期；下游需求不及预期；产品价格下跌风险等