国元国际-江南布衣-3306.HK-深度报告：设计与粉丝并重、多品牌发展的龙头设计师品牌，市场前景广阔-180516

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        投资要点  
        快速发展的设计师龙头企业：  
        公司从  90  年代创立  JNBY  主品牌以来，目前已拥有  6  大品牌（未包含公司2018.4  刚刚推出的新男装品牌  SAMO）：女装  JNBY、高端女装  less、男装设计师品牌速写、童装  jnby  by  JNBY、青少年装蓬马和家居  JNBYHOME。2014  至  2017  财年，公司营收由  13.83  亿元增长至  23.32  亿元，年复合增长  19%。最新公告的  2018  财年  H1，实现收入  16.54  亿元，同比增加  26.22%。
        “粉丝经济+设计驱动+多品牌”驱动发展：  
        粉丝一直是公司最大的“无形资产”。截至  2017  年底，线下会员帐户数量达到  240  万，对比  14  年底的  36  万，CAGR  773.58%；同时微信会员账户也达到  190  万。每个月保持  5-6  万稳定的粉丝增长。截至  FY18H1，粉丝贡献营收占比达到  67.4%。同时，集团使用设计主导型零售模式，给予设计师充分空间实现价值，自主开发面料，且核心团队均在公司超过16  年，在稳定的同时不断推陈出新。品牌方面，公司现已覆盖女装、男装、童装、青少年及家具领域，秉承统一的设计理念，而又分别满足不同品牌受众的需求；主品牌  JNBY  主导的背景下，其他细分领域也在不断快速成长，尤其是男装和童装。
        设计师品牌市场增量巨大：  
        设计师品牌市场规模由  2011  年的  111  亿元增加至  2015  年的  282  亿元，复合年均增长  26.2%，远远高于奢侈品牌、快时尚品牌以及定位大众市场的商业品牌的复合增长率，按此增速预计  2020  年设计师品牌市场规模将达  916  亿元（占整个服饰行业的  3.9%），因此增长潜力很大。
        给予推荐评级，目标价  22.9  港元：  
        公司为国内设计师品牌龙头企业，品牌矩阵不断扩展，粉丝基础坚实，未来市场前景广阔。我们预计公司  2018-2020  财年  EPS  将分别为  0.96  元、1.19  元及  1.47  元。给予公司  2018  年  24  倍  PE，相当于目标价  22.9  港元，较现价有  24%的上升空间，给予“推荐”评级。