东方证券-恒逸石化-000703-深度报告：恒逸石化的两大核心竞争优势-180612

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        报告的缘起
        一直以来，市场对恒逸的定位均属于民营大炼化标的，但就具体布局来说，公司与其他涤纶巨头还是有很大不同。随着17  年集团对下游长丝大规模的兼并收购，我们认为公司已在战略上实现了另辟蹊径，产业链体量均衡和海外炼化项目将是未来公司的两大核心竞争优势。具体逻辑如下：
        核心观点
        公司战略抉择与众不同：聚酯产业链的一大特点就是太多优秀企业聚集，因此竞争异常激烈，在执行效率和成本管控都同样突出的情况下，目前看本轮大炼化扩能更多还是战略层面的角力。公司的特色就在于以退为进，国内扩下游、海外建炼厂的差异化发展模式最大限度把握了我国炼油过剩、化工不足的结构性失衡，并避开了国内炼油领域的直接竞争，战略上无疑很有远见。
        全产业链配比合理：公司规划的PX-PTA-聚酯产能分别为150  万吨、612  万吨和780  万吨，未来随着大炼化集中投产和长丝行业集中度的快速提升，上下游体量均衡的配置会最大限度减小原料外销压力，享受全产业链利润。同时公司依托技术和规模优势切入锦纶领域，公司这种小油头、大聚酯的产品结构和双纶驱动的战略布局，长期看盈利会更为稳定。
        文莱炼化项目优势明显：长期看亚洲炼油供需虽处于紧平衡，但大方向是我国偏于过剩，东南亚则明显不足，公司文莱炼厂作为唯一海外项目，恰恰就位于东南亚，拥有明显的区位优势。而且不受原油进口配额和成品油出口配额限制，文莱本身就是产油国，税赋又比国内低约40%，因此相比国内企业，文莱项目享有诸多得天独厚的竞争优势。
        财务预测与投资建议
        结合公司产品价格变化和19  年文莱项目投产后盈利情况，我们上调公司18-20  年EPS  为1.22/2.07/2.07  元（原预测0.88/0.88/-元）。采用分部估值法，按照主营业务18  年EPS1.03元和17  倍PE，浙商银行利润18年EPS0.19元和7  倍PE，上调目标价18.84  元，维持增持评级。
        风险提示
        油价大幅波动；聚酯景气下滑；并购项目整合风险；文莱项目不及预期。