华西证券-坚朗五金-002791-品类拓展强劲，现金流压力可控-210819

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事件概述。

坚朗五金公布2021中报。

2021H1，公司实现收入34.87亿元，同比增长34.25%，实现归母净利润3.79亿元，同比增长63.95%，对应Q2收入22.4亿元，同比增长24.83%，归母净利润3.36亿元，同比增长50.89%。

品类拓展强劲，收入保持高增速。

公司业绩位于业绩预告中值附近，基本符合预期。

2020H1公司受疫情影响总体有限，收入同比增长24.4%，2021H1公司在2020H1较高的基数上继续同比增长34.3%，体现公司品类拓展强劲，判断收入增速主要来自于销量增长，价格总体保持稳定。

分产品品类来看，门窗五金收入同比增长24.3%至18.0亿元，而其余过往规模相对较小的家居类五金、点支承五金、门控五金及不锈钢护栏五金同比增速40%-55%不等，体现细分品类市场竞争力进一步增强。

以坚朗海贝斯为例，根据中报披露2021H1实现收入1.9亿元，同比增长40%左右，智能锁业务竞争力继续升级。

规模效应继续体现。

随着规模扩大，规模效应提升，公司部分细分品类盈利能力继续上升。

以海贝斯为例，2021H1净利润3923万元，净利率20.7%，较2020H1同比提升9个百分点以上。

此外，2021H1，公司年化存货周转率同比提升28%至3.7，体现随着规模效应上升，公司过往部分相对低频产品能够更加有效的生产及运输，有助于增强客户粘性。

金属价格上升毛利率承压，费用率及有效税率降低助力利润增长。

由于2021H1主要金属价格及其他原材料价格同比上升，公司成本端压力上升，五金产品可比口径下毛利率同比降低2.66个百分点。

但由于规模效应持续体现，公司Q2管理/研发费用率同比分别降低0.3/0.6个百分点，此外由于递延所得税同比增加，公司有效税率同比下降，费用率及有效税率的下降是公司业绩增速仍然超过收入增速的主要原因。

现金流压力可控。

2021H1，公司收现比同比降低10个百分点左右至76%，我们判断主要是因为公司收款结构有所改变，票据结算比例有所增加。

2021H1，公司年化应付账款周转率4.16，体现随着规模上升，公司能够更好的将现金流风险转移给上游，经营净现金流流出占营业收入比重15.7%，略高于2021H1但低于2017-2019同期水平，体现现金流压力总体可控。

良性循环仍将继续，未来有望成长为平台型公司。

我们认为，在下游客户一站式采购需求提升的背景下，公司推行集成化战略带来的“品类拓展提升人均创收-规模效应体现提升利润-利润提升反哺新品开发”的良性循环仍将延续，对标国际领先企业，公司发展空间仍然充足，且在产品带入场景增加后，公司有望成长为平台型的建材企业。

2021H1公司公告激励计划，对应未来五年年收入增速目标26.6%左右，体现管理层对于公司长期发展的信心。

投资建议上调销量、成本假设，对应上调2021-2023年收入预测6.7%/6.7%/6.7%至89.6/111.9/139.7亿元，维持净利润预测基本不变，预计2021-2023年归母净利润预测11.8/16.4/21.2亿元，同比增长44.8%/38.4%/29.4%。

公司2020H2成长性兑现以来，总体维持60xTTM以上PE估值，参考同样市场空间大、市占率提升及品类拓展逻辑清晰的建材企业三棵树（动态70xPE），同时考虑到公司规模效应继续显现，且品类扩张加速，给予公司2022年45xPE估值，提升目标价至229.05元（原：194.89元），维持“买入”评级。

风险提示需求不及预期，成本高于预期，系统性风险。