山证国际-雅生活服务-3319.HK-市场拓展成绩突出，积极延伸业态布局-210819

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投资要点：市场拓展成绩突出，物业在管规模持续提升：雅生活服务合约面积2021上半年较2020年末增长~11.8%(约6,153万M2)至约5.84亿M2。

公司上半年市场拓展成绩突出，期裙不袢30个千万级标杆项目，物管第三方拓展(不含收并购)合约面积新增超过3,513万M2，推升来自第三方的新增合约面积约达5,315万M2，占比~86%。

此外，公司2021上半年在管面积较2020年末增长~13.2%(约4,937万M2)至约4.24亿M2。

其中，来自雅居乐、绿地和第三方分别较2020年末增长~7.5%、~23.0%和~13.8%至约6,430万M2、1,710万M2和3.43亿M2。

积极延伸业态布局，深耕高校物管市场：于2021年6月30日，雅生活服务在管项目中位于一线、新一线城市的面积占比由2020年末~53.7%提升至~58.3%。

此外，长三角区域在管面积占比最大，达~38.2%。

同期，公司持续积极延伸业态布局，拓展公建、商写等非住宅业态，增强业务的多元化。

2021年7月，公司以2.82亿元增持山东宏泰股权至100%，总在管院校项目194所(其中包括12所“985/211”院校)，在管面积近3,500万M2。

透过相关收购加强其高校管理业务布局，令公司院校在管面积占比进一步提升至~8.2%。

总收入显著增长56.1%，新增城服业务收入达1.6亿元：雅生活服务2021上半年收入持续录得高速增长，同比增长~56.1%至约62.5亿元。

其中，按业务划分，雅生活服务上半年物业管理服务收入和社区增值服务收入受惠于在管面积提升而同比分别明显增长~51.8%和91.0%至约39.8亿元和8.1亿元；此外，公司期内以约11.8亿元总投资额收购多家领先城市综合服务商之股权，以迅速落地城市服务业务，城市服务项目截止今年6月底已达到123个，遍布19个省、自治区、直辖市，总合同金额145.8亿元，城市服务上半年收入约达1.6亿元，占比~2.6%。

无形资产摊销和营运成本增加拖累盈利能力下降：雅生活服务期日迕⒕髡蠛屠笸确直鹪龀~46.9%、~39.2%和~50.7%至约18.7亿元、14.3亿元和11.4亿元。

此外，公司上半年整体毛利率由2020上半年~31.9%下降至~30.0%，主要是受到收并购带来无形资产摊销的影响以及提升服务质量而加大成本投入所导致。

公司同期经调整经营利润率和利润率则分别由2020上半年~25.6%和~18.9%下降至~22.9%和~18.3%。

加速孵化特色增值服务，估值相对吸引：以雅生活服务2021上半年重要财务指标实际值与市场预估值(彭博综合预测值)对比，实际值各项指标均高于市场预期，表明公司业务营运表现优于市场预期。

估值方面，公司当前预测市盈率(彭博BFP/E)约达11.8倍，低于公司最近2年均值约19.1倍逾一个标准差(约14.4倍)，估值相对吸引。

考虑到公司业务在2021下半年增长能见度高(截止2021年6月30日，储备面积约为1.6亿M2)，叠加公司近期进一步落地城市服务的业务布局，以及加速延伸及孵化特色增值服务包括幼托和家政服务，或将有利于公司在管规模提升和多元业态发展，并为其未来业绩维持高速增长带来有力支撑，建议投资者多加关注。