东方证券-5月社融数据点评：5月社融不及预期，A股存量资金博弈继续-180613

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        研究结论
        事件：6  月12  日，中国人民银行发布5  月货币数据：5  月社会融资规模增量为7608  亿元，同比降低28.43%，环比降低51.25%，市场预期13000  亿元，大幅低于预期。
        .  5  月表内信贷尚可，新增贷款主要来自居民部门，企业部门新增贷款有所下滑。金融机构新增人民币贷款11500  亿元，前值11800  亿元，略有下降。从结构来看，居民部门短期贷款新增2220  亿，前值1741  亿，中长期贷款3923  亿，前值3543  亿，均不同程度上升；非金融性公司新增短期贷款转负，5  月录得-585  亿，前值737  亿，中长期贷款4031  亿，前值4668  亿，均呈现下降。
        .  表外融资大幅下降，存量消化加速。5  月，委托贷款减少1570  亿元，信托贷款减少904  亿元，未贴现承兑汇票减少1741  亿元，合计拖累占5  月社融收缩规模的52.7%。金融强监管和去杠杆是表外融资收缩的主要原因，同时，虽然过去几个月表外融资已经在下降，但存量仍然可观，当前委托贷款、信托贷款占总体社融存量的10%，需要相当长的时间才能完成收缩。
        .  新增债券融资转负，股票发行稳定。5  月债券融资规模减少434  亿，前值3776亿。规模的降低由债券到期和新发行不足共同导致，从新发债券的微观数据来看，5  月显著低于4  月和3  月；非金融企业境内股票融资增幅稳定，5  月新增438  亿元，上月532  亿元。
        .  居民存款净增，财政支出或在提高。5  月M2  同比增长8.3%，与前值持平；金融机构各项存款余额录得171  万亿，同比增长8.9%，增速也与前值持平，其中新增居民存款由负转正，本月录得2166  亿，前值-13200  亿，财政存款新增3862  亿，前值7184  亿，下降或意味着财政支出较上月提高。
        .  去杠杆卓有成效，但对A  股市场资金面的负面影响还将持续。在存量博弈格局难以改变的情况下，继续看好融资能力较强、财务报表更稳健的各行业龙头。
        （1）从扶持小微企业融资（MLF  置换、扩大担保品）、将“去杠杆”目标调整为“调结构”等政策动向来看，监管层正在尽力避免去杠杆过程中非“两高一剩”但融资能力不强的企业被一同清理出局，然而在信用风险频发的背景下，不同等级债券利差并未收窄，政策是否有效还需观察：
        （2）中长期来看，去杠杆将延续产业集中度提升的逻辑。各行业龙头公司经营现金流充沛、融资渠道相对健康，抵御“紧信用”的能力更强。
        风险提示
        .  宏观经济下行，对融资需求形成抑制；
        .  政策变动、黑天鹅、行业突发利空等使策略观点出现大的偏差。