天风证券-欢聚时代-YY.US-1Q18分析：组“团”玩法驱动用户粘性与付费提升，虎牙分拆上市巩固游戏直播优势，全球化进程加速-180613

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        围绕互动场景升级进行产品创新，驱动移动端MAU持续高增长，收入、利润和下季度营收指引均超预期。1Q18  YY移动端直播MAU环比增长110万至7,760万，同比增长23.9%；直播付费用户同比增长17.3%至690万，同比新增约100万。1Q18公司实现总收入RMB32.5亿元，同比增长43.3%，环比下降10.4%，高于指引上限3.1%，超市场预期4.8%；经调整后归属股东净利润为RMB7.0亿，同比增长31.1%，环比下降26.5%，超市场预期17.5%，净利率为21.5%，同比下滑2个百分点，环比下滑4.7百分点。公司管理层预计2Q18营收规模为RMB36亿-37亿，同比增长38.0%-41.8%，环比增长10.8%-13.9%，指引中值超市场预期2.2%。产品创新方面，YY上线"主播团战"新玩法升级多人互动场景，促进平台内容生产与用户参与；跑骚团、珍爱团等组"团"玩法引导形成社交团体，强化用户之间连接与互动进而促进付费；同时从线上走到线下，拓展更多元的"陪伴"场景。此外，YY还上线直播电商、互联网金融等新业务，基于平台流量探索新商业模式。  
        虎牙直播完成分拆上市，盈利能力持续提升，战略牵手腾讯巩固游戏直播领军地位。虎牙直播在18年3月获得腾讯4.6亿美元战略投资，并于5月在纽交所完成独立上市，进一步巩固游戏直播领军地位。1Q18虎牙直播平台MAU达9,290万，同比增长19.1%，环比增长7.2%，其中移动端MAU达4,150万，同比增长25.0%，环比增长7.0%，占总体MAU的44.7%，同比提升2.1百分点；付费用户规模同比增长36%至340万，付费率同比提升0.5百分点至3.7%。1Q18虎牙总收入同比增长111.5%至8.4亿元，环比增长13.8%，其中直播业务收入同比增长107.2%至7.9亿元，环比增长14.4%，占总收入的94.0%，直播业务ARPPU达到233元，同比增长52.3%；经调整后归属股东净利润同比扭亏至3,706万元，净利率提升13.1百分点至4.4%。虎牙作为腾讯入股公司，未来有望获得腾讯游戏、电竞等更丰富的内容资源支持，进一步巩固游戏直播领先地位。  
        增持BIGO提升全球竞争力，上线游戏直播有望打造"海外版虎牙"。2018年6月5日，YY宣布以2.72亿美元认购BIGO  Inc.  D轮优先股，成为BIGO的最大股东。旗下BIGO  LIVE于2016年3月在泰国上线，基于成熟的内容生态、本土化运营能力和海外流量红利，迅速成为东南亚第一直播平台，2017年10月实现盈利，2017年全年营收超过3亿美元，截至2018年3月的全球注册用户达2亿，MAU达3,660万，1Q18占据亚洲发达地区直播市场11.3%的市场份额，位列行业第三；LIKE于2017年8月上线，以魔法特效视频编辑为特色，定位短视频社交平台，在全球202个国家和地区拥有超过2,500万注册用户；18年5月，BIGO正式上线独立的游戏直播平台Cube  TV，目前拥有超过200万MAU，将逐步在全球范围内推广，基于已有的国内发展经验、本地化运营能力，结合海外流量红利，BIGO有望打造一个"海外版虎牙"。作为YY全球化战略的探路者，BIGO拥有YY的技术、人员、经验、资金等全方位的支持，将为YY业务的全球化拓展积累经验和资源，未来亦有望独立上市获得价值重估。  
        投资建议：当前股价对应FY18/FY19  PE分别为14.3x和11.5x，剔除现金后对应FY18/FY19  PE分别为13.0x和10.5x（若剔除持股虎牙44.5%股权和现金影响，对应FY18  PE仅为6.9x）。考虑"主播团战"等围绕升级多人互动场景的组"团"新玩法，有利于促进平台内容生产与用户参与，进一步提升用户粘性及平台货币化能力；基于平台流量探索直播电商、互联网金融等多元变现模式；虎牙直播盈利能力持续提升，牵手腾讯巩固行业领先地位；增持BIGO提升全球竞争力及未来上市带来价值重估，新上线独立游戏直播平台有望打造"海外版虎牙"；以及新任CTO引领AI技术实力提升，进一步强化内容监控、内容推荐等能力，维持买入评级，维持目标价$145，对应FY18的PE为18x（隐含部分虎牙价值）。  
        风险提示：用户增长放缓，内容监管风险，行业竞争加剧，海外扩张不及预期