招银国际-中国重型卡车行业：近期股价大幅上涨，但预计盈利增长继续推动股价上行-180614

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        投资要点：2018  年前5  个月中国重卡销售强劲（同比增长15％），再次印证了我们对该行业的积极看法，我们将全年行业销量预测上调至122  万辆，相当于9%的同比增长。我们预计受基建需求驱动工程车销量将强劲增长，以及取代国家排放标准III  卡车所拉动的更换需求将继续支持重卡销售。因此，我们预计2019-20  年重卡销量将保持在每年110  万辆的高位。我们上调了潍柴动力（2338  HK;买入）和中国重汽（香港）（3808  HK;买入）2018-19  年的盈利预测，新的目标价分别为13.8  港元和14.9  港元。
        工程车将维持强劲增长势头。由于部分重卡销售于去年四季度已经完成，市场对2018  年一季度重卡的强劲销售和盈利持续性持怀疑取态。4-5  月重卡销量分别同比增长18％和17％，恢复了投资者对该行业增速的信心。超预期部分主要来自工程车（底盘）的强劲销售，2018  年前四个月工程车同比增长65％，抵消了物流卡车（牵引车）同比下滑18％。展望未来，我们相信稳定的基建工程增长，包括越来越多的PPP  项目进入执行阶段，将继续推动工程车和工程机械的需求。过去数年,  工程重卡和挖掘机销售增长非常一致。参考其他施工机械销售数据，挖掘机销量保持强劲（2018  年前五个月同比增长60％），我们认为今年总体需求前景向好。
        我们对2018  年的预测已考虑到物流车销量疲弱。我们预计今年物流卡车需求将保持低迷，因为（1）运费低迷;（2）我们发现下游库存正在增加，估计需要几个月才能消化。然而，我们认为2018  年全年重卡总销售量为122  万台的全年预测并不算进取，因为这仅相当于2018  年6-12  月份销量同比增长5％，而前5  个月增长为15％。2019  年，我们预计国标III  重卡的淘汰速度会加快，我们估计这些重卡数量达到300  万辆，占重卡总保有量600  万辆的一半。我们维持之前的观点，替换需求将继续支持2018-20  年重卡的高销售，且销量将远高于之前的周期。
        近期股价反弹后仍有上行空间？我们纳入行业最新预测后，上调了潍柴动力2018/19  年盈利预期8%/4%，同时上调了重汽的盈利预期7.8%/7.5%。潍柴动力和重汽目前估值分别为2018  年4.8  倍和4.1  倍EV/EBITDA，低于历史平均估值。我们认为未来股价将受盈利增长驱动，而非估值扩张。股价催化剂将包括：（1）强劲月度销售数据；（2）2018  上半年的强劲盈利。