中泰证券-中国医药-600056-跨省扩张再下一城，商业全国布局在加速-180614

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        投资要点  
        事件：公司公告，拟以货币形式出资  74,970  万元购买河北金仑医药有限公司70%股权。标的公司承诺  2018  年  6  月（含本月）至  2018  年  12  月底实现扣非净利润不低于  4,667  万元，2019  实现扣非净利润不低于  9,000  万元，2020  年实现扣非净利润不低于  10,000  万元，2021  年  1  月至  2021  年  5  月底实现扣非净利润不低于  4,167  万元。收购价格对应  2016  年  PE  为  14.88  倍，估值在近年区域性商业龙头收购中相对比较合理。
        医药商业跨省扩张再下一城，两票制下商业全国布局在加速。两票制下，公司这样有志于完善全国布局的全国性商业企业获得机会。此前  4  月底收购辽宁省前五的商业公司铸盈医药，进军辽宁省。此次拟收购河北省前三的金仑医药，将快速实现中国医药在河北省的战略布局和网络覆盖。公司商业“点强网通”的战略规划在加速落地！
        金仑医药质地优秀，具备配送加推广相结合的能力。金仑医药总规模长期位列河北省第  3  位，其中纯销业务位列河北省第  2  位，2016  年度在全国医药商业排名第  61  位。业务以河北省内医院终端配送为主，同时拥有全国总经销业务。具备专业推广能力、全国总经销网络及第三方物流资质。医疗机构药品配送网络基本覆盖河北省三甲医院和部分优质二甲医院，全国总经销品种销售网络覆盖全国  31  个省市。
        一季度是公司业绩最低点，全年业绩预计呈前低后高趋势。一季度由于工业板块进行中健平台建设、磨合以及商业板块外延审批进度较慢的影响，扣非净利润有所减速，增长了  15.33%。二季度开始随着中健平台逐渐顺利运行，营销改革效应开始显现；商业板块外延发展陆续落地，以及上海新兴等企业完成并表，我们预计，二季度开始扣非净利润增长将提速。
        管理层调整落地，外延发展正在加速。随着管理层调整落地，自  2017  年  12月份以来持续有新项目的获批，我们预计，前期积压项目有望陆续获批，后续外延发展可期。
        建设全国性药品专业化推广及精细化招商平台，工商贸协同筑造独有竞争优势。成立中健公司整合九个工业子企业销售，建设全国性药品专业化推广及精细化招商平台，开拓空白市场，提高终端覆盖率，有效提升工业板块盈利能力，保障工业板块未来几年继续保持高速增长。商业板块实施点通网强战略，加快空白区域开拓，为全国性药品专业化推广及精细化招商平台提供依托。除了自身的工业产品，未来贸易板块的大量全国总代的进口药品、器械都将进入这个平台销售；后续将通过收购品种和代理其他产品的方式丰富产品群。
        盈利预测和估值：预计公司  2018-2020  年实现收入  344  亿元、400  亿元和  470亿元；同比分别增长  14.19%、16.34%和  17.59%，实现归母净利润  15.98  亿元、19.98  亿元和  25.07  亿元；同比分别增长  23.04%、25.06%和  25.46%。目前公司股价对应  2018-2020  年的  PE  为  13  倍、11  倍和  9  倍。公司业绩内生增速快，且处于快速扩张期，是稀缺的高增长低估值标的。维持“买入”评级！
        风险提示：外延并购标的整合不成功的风险，应收账款无法收回的风险