天风证券-海通证券-600837-综合化经营领先，国际化日渐成熟-180615

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        海通证券：业内领先的综合性券商  
        海通证券17年实现营业收入282亿元，其中，子公司实现收入178.22亿元，占比60%；海外业务实现收入48.73亿元，占比17%；实现归母净利润86亿元，同比增长+7%。从不同券商横向对比角度看，海通证券核心指标均排名行业前五，2017年，海通证券的总资产、净资产、总收入、净利润四项核心指标位居行业2、3、2、4，行业地位稳固。  
        海通证券于2018年4月26日公告披露非公开发行A股股票预案，发行数量不超过16.18亿股，募集资金总额不超过200亿元；若定增计划落地，将极大的增厚公司资本金，为后续业务发展赢得先机。
        综合化经营-全生态链条式融资服务模式  
        以证券母公司业务出发，通过设立、收购专业子公司，海通不断扩充金融产品服务范围，延伸金融服务边界，已基本建成涵盖经纪、投行、资产管理、私募股权投资、另类投资、融资租赁等多个业务领域的金融服务集团。集团化的战略使得海通证券在企业的不同发展阶段通过不同的平台提供多元化的服务，是一种全生态链式的融资服务模式。根据我们的测算（仅仅考虑四大子公司业务），从归母净利润的角度看，主要子公司对净利润的贡献也日益提升，2017年利润合计62.77亿元，占比增至48.7%。  
        国际化业务-日渐成熟  
        国际化过程采用"分步走"的战略，坚持"立足亚太、辐射欧美"的国际化发展战略；通过前瞻性收购，构建海外业务的经营主体-海通国际证券和海通银行；其中，海通国际证券以投行为主，交易、资管为辅，对比国际投行国际化进程中业务模式的变更，预期海通证券业务模式将逐步多元化。  
        目前，海通证券的境外收入占比在前五大券商中位列第一，且保持增长趋势；未来，客户需求将是影响国际化路径的关键因素，大陆与香港两地市场的融合为内地证券公司在港展业提供充足的客户资源；国家"走出去"和"一带一路"战略为中资券商提供更广阔的市场。
        投资建议：我们预计公司2018-2019年的营业收入分别为292.38亿元和310.30亿元，同比分别增长3.60%和6.12%；归母净利润分别为90.64亿元和99.53亿元，同比分别增长5.16%和9.81%。参照可比券商的估值水平，给予公司1.2倍PB的估值倍数；根据我们对于公司2018年底每股归母净资产的预测，对应目标价为每股12.88元，首次覆盖，给予"增持"评级。  
        风险提示：市场大幅波动风险，监管政策风险，定增计划进展不及预期